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Was soll all die Aufregung über eine Rezession überhaupt?

Es war kein Frohes Neues Jahr für die Finanzmärkte. Angst ist das vorherrschende Gefühl, angereichert mit einer Prise Selbstgerechtigkeit für die ewigen Bären am Markt, die erneut ihre Stimme finden. Wie immer müssen wir allerdings auch diesmal vorsichtig sein und Fakten von Fiktion (oder Prognosen, wenn Sie so wollen) unterscheiden.

Ein Blick auf die Fakten zeigt denn auch, dass der Ausverkauf deutlich überzogen ist. Die Idee einer bevorstehenden globalen Rezession verlangt nach überzeugenderen Erklärungen, wie die sich auf die Anlagepreise auswirkenden Faktoren auch netto negativ fuer das globale Wirtschaftwachstum sein sollen. Was soll das ganze Theater also?

China kühlt sich ab, doch ist eine weltweite Ansteckung unwahrscheinlich

Der scheinbare Auslöser für den armseligen Jahresanfang waren die schlechten Nachrichten aus China. Nicht so sehr die schlechten Nachrichten aus fundamentaler Sicht, als vielmehr die schlechten Nachrichten hinsichtlich der Aktienkurse. Mit Blick auf die Größe der chinesischen Wirtschaft ist es verständlich, dass ein wackeliges China Sorgen um die Konsequenzen für den Rest der Welt auslöst. Verständlich, aber mit ziemlicher Sicherheit falsch.

Die Effekte von China als ein Produzent für die Weltwirtschaft sind tief greifender als die Effekte von China als Verbraucher weltweit produzierter Güter. Es fällt auf, dass es zwar viele negative Voraussagen gibt, aber kein kohärentes Argument für sonstige Folgen eines langsameren chinesischen Wachstums abgesehen von niedrigeren Preisen für den Großteil der restlichen Welt. Wer aber braucht Kohärenz, wenn sich die ersten kleinen Panikattacken breitmachen und öffentlich die Rufe nach einem Ausverkauf laut werden.

Billigeres Öl ist global betrachtet positiv

Wenn China der Bösewicht in diesem Szenario ist, dann ist der Ölpreis seine rechte Hand. Der Verfall des Ölpreises über die letzten 12 Monate war extrem. Auf den ersten Blick könnte man annehmen, dass dies eine gute Nachricht ist, d.h. außer Sie sind ein Ölproduzent oder ein Angestellter in der Branche – also kaum jemand. Wir haben bereits in der Vergangenheit erwähnt, dass billigere Energie zweifelsohne positiv für das globale Wachstum ist. Diese Tatsache wird momentan von der Angst überwältigt, sie würde uns etwas über die Nachfragelage sagen. Es könnte auch tatsächlich der Fall sein. Klammern Sie dann noch alle Beweise aus, die für das Gegenteil sprechen, dann ist die Situation fürwahr besorgniserregend. (Sie erfahren hier mehr dazu).

Stehen wir vor einem neuen 2008-Szenario?

Die kurze Antwort ist nein. Unserer Meinung nach erklärt sich die tendenziell pessimistische Stimmung unter den Anlegern daraus, dass das Trauma von 2008 immer noch nicht vergessen ist.

Die Bären unter den Investoren argumentieren, dass sich die Erfahrung von 2008 – der Crash am Immobilienmarkt korrelierte mit Abstürzen in anderen Sektoren und Anlageklassen – im Jahr 2016 mit einem Crash in Energie wiederholen könnte. Diese Argumentation versteht allerdings nicht die spezifische und sehr individuelle Rolle der einzelnen Sektoren. Eine rückläufige Entwicklung im Immobilienmarkt ist für keinen Teil der Wirtschaft von Vorteil, ein Absinken des Energiesektors ist ein Stimulus für viele.

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Der zweite wichtige Punkt zur Finanzkrise von 2008 ist, dass es ein bis dato einmaliges Ereignis war. Vor 2008 hatten wir schlichtweg noch kein 2008. Allein die Tatsache, dass wir das Trauma 2008 durchlebten, macht es in unseren Köpfen wesentlich wahrscheinlicher, dass wir eine Wiederholung als plausibel erachten. Ironischerweise macht genau diese Tatsache eine Wiederholung dieses Szenarios wesentlich unwahrscheinlicher. Dies liegt an den der Finanzkrise folgenden Reformen, die nicht nur die Risiken erheblich reduziert haben, sondern auch zu verbesserten Bilanzen im Finanzsektor und den privaten Haushalten geführt haben.

Vorhersagen einer Rezession sind unbegründet

Die Ansicht, dass der Markt ein Schicksalsbote sei, wird dazu benutzt, eine direkte Verbindungslinie zwischen fallenden Aktienkursen und einer globalen Rezession zu ziehen. Einige „professionelle“ Prognostiker (ja, es ist bezahlte Arbeit) fühlten sich dazu veranlasst, ihre sorgfältig kalibrierte Rezessionswahrscheinlichkeit auf nun mehr als 50% anzusetzen. Bis jetzt ist eine solche fadenscheinige Genauigkeit lediglich für die Zukunft der US-Wirtschaft veröffentlicht, doch werden mit Sicherheit weitere Schreckensprognosen auf uns zukommen, sollten sich die nächsten drei Wochen ähnlich der letzten drei Wochen gestalten.

Die Analysen hinter derlei Prognosen sind oberflächlich oftmals zwingend, bleiben aber ultimativ unvollständig und oft wenig konsistent. Flickschusterei mit einer Liste düsterer Faktoren, die nicht miteinander vereinbar sind, ergibt keine hilfreichen Einsichten. In der Vergangenheit haben wir vor dem Beginn einer Rezession nur wenige verlässliche Indikatoren für eine solche gesehen. Es existieren allerdings drei Verfahren, die verlässlicher sind als die meisten anderen Techniken, und sie sind obendrein noch sehr einfach.

Da wäre zunächst einmal die Renditestrukturkurve, insbesondere der Abstand zwischen 10-jährigen Renditen und den 3-Monats-Zinssätzen (siehe hier). Diese Kennzahl beziffert die Wahrscheinlichkeit einer Rezession innerhalb der nächsten 18 Monate auf weniger als 3%. Eine weitere Kennzahl der Federal Reserve ist ein Modell auf Basis der FRED-Datenbank der St. Louis Fed, die die Wahrscheinlichkeit, dass die Wirtschaft sich bereits in einer Rezession befindet, mit weniger als 1% angibt. Die dritte Kennzahl ist der TED-Spread (der Abstand zwischen kurzfristigen Staatsanleihen und der 3-monatigen Euro/Dollar-Parität am Markt). Hier, im kurzfristigen Kreditvergabeverhalten, gibt es keinerlei Anzeichen, die auf ein erhöhtes Rezessionsrisiko deuten.

Wir sollten uns davor hüten, solchen Kenn- und Messzahlen zu viel Bedeutung beizumessen, insbesondere in einem heutzutage sehr unterschiedlichen Zinsumfeld. Es sind jedoch solche Fakten interessant, die von anderen ignoriert werden. Wenn Kommentare solide Daten ignorieren und stattdessen die Negativaspekte überbetonen, sollte dies all jene Marktteilnehmer ermutigen, die in den jüngsten Kursrückgängen eine Gelegenheit sehen.

Warum also die Sorgen?

Nun, es gibt sicherlich genug schlechte Nachrichten rund um den Energiesektor, um die aggregierten Makro-Daten zu attackieren. Was jedoch auf jeden Fall klar ist, ist die zumindest bisher ausgebliebene Ansteckung (siehe Abbildung 1). Tatsächlich ist es wenig überraschend, dass Sektoren außerhalb der Energiesphäre angesichts der geringeren Input-Kosten gute Ergebnisse verzeichneten und die Verbraucherausgaben vor dem Hintergrund einer gestiegenen realen Kaufkraft ebenfalls wächst.

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Und das ist nicht nur so in den USA. Sowohl die Daten für Großbritannien und die Eurozone manifestieren weiterhin Anzeichen einer Expansion, die eindeutig die gedrückte Stimmung bei den Exporteuren überwiegen.

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Es gibt mehr Gründe für Optimismus als für Pessimismus

Ein Blick auf die ungleiche fundamentale Performance zwischen energienahen Sektoren und mehr oder weniger allen anderen Sektoren in einer Volkswirtschaft und auf internationaler Ebene macht es offensichtlicher, dass bestimmte Bereiche bereits in einer scharfen Rezession sind, während andere Segmente eine leichte Nachfrageverbesserung oder sogar robustes Wachstum erleben.

Eine ausgedehnte Rezession ereignet sich tendenziell, wenn unterschiedliche Sektoren einer Volkswirtschaft von einem gemeinsamen Faktor betroffen sind wie beispielsweise angespannte Finanzbedingungen. Könnte der Finanzsektor einen solchen gemeinsamen Nenner liefern? Dies ist durchaus eine Möglichkeit. Wir müssen uns allerdings fragen, ob der Markt dem Risiko selbstgefällig gegenübersteht oder wir der Wiederholung eines solchen Ereignisses angesichts der Erfahrung von 2008 und vor dem Hintergrund der jüngsten Kursbewegungen nicht zu viel Bedeutung beimessen.

Es ist allzu leicht, sich vom Pessimismus mitreiβen zu lassen, wenn die Preisbewegungen am Markt anscheinend so zwingend erscheinen. Eine Entscheidung gegen den Konsens ist emotional sehr schwierig. Charlie Munger drückt es folgendermaßen aus. „Jeder, der dies als einfach empfindet, ist einfach dumm.“


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