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Der US-Dollar: Es kann nur nach oben gehen?

Man könnte es als Spitzfindigkeit auslegen, aber wenn dich jemand nach deiner Einschätzung zum US-Dollar fragt, ist es berechtigt zu antworten: „Im Vergleich zu was?“

Nachdem sich der US-Dollar in der jüngsten Vergangenheit so stark entwickelte, rückt er aktuell deutlicher in den Fokus der Marktteilnehmer. Aufgrund der seit den Wahlen steigenden Anleihenrenditen und der wahrscheinlichen Zinserhöhung durch die Federal Reserve stellen sich viele die berechtigte Frage, ob diese Entwicklung auch weiterhin anhalten wird.

Der US-Dollar ist nach wie vor Weltleitwährung. Er kann zeitweise von Kräften getrieben werden, die zu einer korrelierten Stärke oder Schwäche gegenüber wichtigen Mitbewerbern führen. Deutlich wird dies in der unten aufgeführten Grafik, die den DXY Index (ein Vergleich des US-Dollars gegenüber seinen wichtigsten Mitbewerbern) zusammen mit einigen bekannten Annahmen über Wirtschaftsgeschichte zeigt.

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Allzu oft beschränkt man sich zu stark allein auf die US-Dynamik und lässt dabei außer Acht, dass Veränderungen des Wechselkurses Funktionen von relativen Verschiebungen zwischen zwei Regionen sind. Veränderungen des Devisenkassakurses sind eine Funktion von verschiedenen komplexen Kräften: Zinssatz, Inflation und Wachstumsunterschiede, Verschiebungen der Welthandelsdynamik und einfacher Spekulation.

Sogar in und um die deutlichen Bewegungen herum, die man in der oben abgebildeten Grafik erkennen kann, weisen die vier größten Komponenten des DXY (die zusammen 92% der Gesamtgruppe ausmachen) überaus unterschiedliche Dynamiken auf. Manchmal reichen die Ereignisse in den USA für eine Aufwertung des Dollars gegenüber allen anderen Währungen aus, oft handelt es sich jedoch nur um einen Teil der Geschichte.

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2015, als viele Marktteilnehmer verwundert darüber waren, dass der Euro trotz der Probleme in Griechenland, die die Schlagzeilen beherrschten, seine Stärke beibehielt, verfasste Stuart einen Beitrag über die Risiken einer Konzentration auf nur einen Teil eines Währungspaares. In diesem Beitrag führte er das Jahr 1994 als Beispiel an, da viele Marktteilnehmer aufgrund steigender US-Zinsen unweigerlich von einer Aufwertung des Dollars ausgingen. Tatsächlich aber verlor der Dollar gegenüber dem Euro (ebenso wie nach der ersten Zinserhöhung bei jedem der letzten vier Straffungszyklen).

Die Konstellation ist heute ähnlich und ein zunehmender Anteil der Akteure argumentiert für einen starken US-Dollar. Allerdings konzentrieren sich viele dieser Argumente einzig und allein auf Themen, die sich ausschließlich auf die USA beschränken. Ja, in den USA sieht es eher nach einem Zinsanstieg als nach einer Zinssenkung aus, aber die positiven makroökonomischen Überraschungen sind in anderen Regionen deutlicher ausgeprägt.

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Strukturelle Verschiebungen verändern das Wesen einer Volkswirtschaft und die Faktoren, die die Kassakurse antreiben, werden deshalb je nach Land unterschiedlich ausfallen und sich außerdem im Zeitverlauf verändern. Dies ist auch der Grund dafür, warum theoretische Modelle zur Bestimmung von Wechselkursen tendenziell schwach sind. Ohne deutliche Anhaltspunkte für eine Bewertung ist das Maß an Unsicherheit des Modells hoch. Ein bestimmter Faktor kann vielleicht die Entwicklung einer Währung in einem bestimmten Zeitraum erklären, nicht aber in einem anderen. Demzufolge und entgegen der Botschaften im Zusammenhang mit dem Boom des internetbasierten „Devisenhandels“ sind Kassakurse bekanntermaßen chaotisch.

Die gute Nachricht für Anleger ist, dass die Entwicklung von Kassakursen und die Erträge von Devisenanlagen unterschiedliche Dinge sind. Ein Anleger kann sowohl von der Veränderung des Wechselkurses an sich profitieren und gleichzeitig auch von dem Zinsunterschied zwischen den beiden beteiligten Ländern. Der Theorie nach sollten diese Differenzen zwar ausgeglichen werden, dies ist jedoch häufig und über einen langfristigen Zeitraum nicht der Fall.

Die Währungsgewinne der letzten zwölf Monate veranschaulichen dieses Phänomen recht gut. Abbildung 4 zeigt die Erträge basierend auf den Kassakursen verschiedener Währungen gegenüber dem US-Dollar. Von den siebzehn abgebildeten Währungen hat etwa die Hälfte zugelegt und die Hälfte verloren.

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Berücksichtigt man jedoch den Einfluss von Zinsunterschieden, dann verändert sich das Bild. Eine größere Anzahl von Währungen generierte einen positiven Ertrag gegenüber dem US-Dollar. Die Währungen Perus, Kolumbiens und Indiens entwickelten sich aus dem negativen deutlich in den positiven Bereich.

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Wie bereits erörtert, war die Sicherung des Currency Carrys auf diese Weise über einen sehr langfristigen Zeitraum erfolgreich, kurzfristig beinhaltet dies jedoch ein hohes Maß an Risiko. Am bedenklichsten ist für Anleger die Tatsache, dass sich diese „Carry Trades“ in regelmäßigen Abständen tendenziell gerade dann nachteilig für den Anleger entwickeln, wenn Aktien und andere risikobehaftete Anlagen ebenfalls schwächeln.

Anleger können den Carry demzufolge als Indikator dafür nutzen, welche Währungen einen Mehrwert bieten könnten, es müssen jedoch zusätzlich auch alle anderen oben angesprochenen Faktoren berücksichtigt werden. Darüber hinaus muss eine Beurteilung über die herrschende Motivation der Anleger erfolgen.

Auch nach einer Zinserhöhung ist der Zinspuffer in den USA beinahe Null. Anleger sollten vorsichtig damit sein, eine weitere Stärke des US-Dollars allgemein vorauszusetzen.


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