Artikel

2017: Ein Jahr in Episoden?

Während sich 2016 für Anleger sehr ereignisreich ‘anfühlte, war das Erkennungsmerkmal der Märkte im Jahr 2017 für viele Investoren die fehlende Volatilität.*

Bedeutet das, dass es im Laufe des Jahres keine ‘Episoden gab? Und bedeutet diese fehlende Volatilität, dass es schwieriger war, Erträge durch episodisches Anlegen zu generieren?

Wie so häufig bedarf es eines Blicks über den auf die USA fixierten Marktbericht hinaus. Es wäre falsch zu behaupten, 2017 hätte es keine Episoden gegeben. Außerdem erfordert episodisches Anlegen für die Ertragsgenerierung keine kurzfristige Volatilität. Nachfolgend erläutern wir einige der kurzfristigeren Episoden, die wir 2017 erlebt haben, und zeigen auf, wie längerfristige Episoden wichtige Renditelieferanten sein können.

Brasilianische Vermögenswerte

Im Mai wurden alle brasilianischen Vermögenswerte durch den Korruptionsskandal beeinträchtigt, in den Präsident Michel Temer verwickelt war. Dieses Ereignis wurde für die Kapitalmärkte als bedeutend eingestuft, weil es die Arbeitsmarkt- und Pensionsreformen gefährdete, die die Haushaltslage des Landes verbessern könnten.

Episoden gehen oft damit einher, dass sich die Märkte zu stark auf das aktuelle Thema konzentrieren und all die anderen Faktoren vernachlässigen, die die Märkte vorantreiben können. Das schien in Brasilien der Fall zu sein.

Der rapide Rückgang der Vermögenspreise geschah vor dem Hintergrund einer allgemein starken Weltwirtschaft. Zugleich schien die bloße Tatsache, dass die Preise rapide fielen, die Anleger daran zu hindern, eine längerfristige Sichtweise einzunehmen. Für Investoren, die in der Lage waren, dies zu tun, erwies sich diese Episode letztlich als Anlagechance und führte – wie wir bereits angemerkt haben – in den Folgemonaten in Wirklichkeit zu einer Veränderung der Risikoeigenschaften brasilianischer Vermögenswerte.

Der spanische Markt

Während die Märkte auf die Wahlergebnisse in Großbritannien, Frankreich und Deutschland relativ verhalten reagierten, hatte das katalanische Unabhängigkeitsreferendum nachhaltigere Auswirkungen auf die Vermögenspreise. Wie von uns im Oktober erörtert, herrschte nicht die Art von Übertragung auf andere Märkte, von der politische Ereignisse in Europa von 2011 bis 2015 tendenziell begleitet wurden. In Spanien selbst kam es jedoch zu einer deutlichen Underperformance des Aktienmarkts, der seit Mai 9,6% nachgegeben hat (siehe nachfolgende Grafik).

Infolgedessen notiert der spanische Aktienmarkt mit einem Abschlag gegenüber dem italienischen Markt, nachdem sie Mitte des Jahres noch ähnlich bewertet waren.

Diese Divergenz ist noch nicht gravierend und wurde auch nicht von einem so rapiden Kursrückgang wie in Brasilien begleitet. Sollten die Trends jedoch anhalten, könnte sich allmählich eine größere Chance auftun.

Türkische Vermögenswerte

Als Schwellenland mit einem Leistungsbilanzdefizit, erheblichen Auswirkungen der Währungsschwäche auf die inländische Inflation und einem relativ großen Schuldenberg in US-Dollar schienen türkische Vermögenswerte stets anfällig für eine Straffung der US-Geldpolitik.

2017 gab es jedoch Anzeichen dafür, dass idiosynkratischere Renditetreiber allmählich Fuß gefasst haben. Im November gab es große Ausschläge bei türkischen Anleihen und der Währung, wobei die Rendite 10-jähriger Anleihen innerhalb weniger Wochen um rund 1% stieg.

Die Kombination aus weitreichendem Pessimismus hinsichtlich der Aussichten für die türkische Wirtschaft, Anzeichen eines wenig hilfreichen politischen Eingreifens in die Wirtschaftspolitik und Folgewirkungen der politischen Entwicklungen in Saudi-Arabien zeichnete ein äußerst negatives Bild für türkische Vermögenswerte.

Wenn solch ein Pessimismus mit sprunghaften Kursbewegungen verknüpft wird, kann das auf eine Chance hindeuten. Wie die obenstehende Grafik zeigt, haben sich türkische Anleihen jüngst selbst dann von ihrer Schwäche im November erholt, als die Kurzfristzinsen in den USA weiterhin gestiegen sind.

Bitcoin?

Die Beurteilung, ob Kursschwankungen eine episodische Anlagechance darstellen, ist ohnehin schwierig. Wenn es kaum ein klares Gespür für den „fairen Wert“ gibt, ist sie sogar noch schwieriger. Aus emotionaler Sicht und mit Blick auf ein Kursdiagramm lässt Bitcoin alle Anzeichen einer Blase erkennen.

Bitcoin ähnelt und riecht wie eine Episode, aber wie ich unlängst schrieb, bedeutet Unsicherheit über die Bewertung, dass jedes Signal, egal in welche Richtung, noch spekulativer ist als bei anderen Vermögenswerten.

Stringentere Bewertungsmodelle werden erstellt, einschließlich der Verwendung des ‘Metcalfe’schen Gesetzes, um die Netzwerkeffekte bei Angebot und Nachfrage zu integrieren. Aber die Beurteilung, wie viel Nachfrage schlichtweg eine Funktion früherer Kursgewinne ist und keine nachhaltige Dynamik (falls das überhaupt wichtig ist), erschwert die Verwendung dieser Modelle für Einschätzungen der künftigen Erträge.

Wie generiert man Erträge, wenn es keine Episoden gibt?

Obwohl wir Episoden häufig mit kurzfristigen Kursschwankungen in Verbindung bringen, sind die größten Chancen, die durch menschliches Verhalten entstehen, längerfristiger Natur. Große Ereignisse können die Sichtweise der Anleger über Jahre hinweg prägen und enorme Bewertungssignale hervorbringen, deren Auflösung genauso lange dauert.

Nach der Asienkrise wollten nur wenige Anleger mit gewissen Bereichen der Schwellenländer zu tun haben, unabhängig von der Bewertung oder den Fundamentaldaten. Die Technologieblase trieb die Bewertungen vieler entwickelter Märkte auf solche Höhen, dass eine Erholung Jahre dauern würde. Zuletzt haben europäische Anleihen aus den Peripheriestaaten Jahre für einen Rückgang von den Krisenniveaus gebraucht.

Wir sind der Meinung, dass die Finanzkrise ähnliche Auswirkungen hatte mit einer Präferenz für Sicherheit und einer Scheu vor Schwankungen, die eine erhebliche Bewertungsanomalie zwischen „riskanteren“ Anlagen und dem Staatsanleihenmarkt (und damit verbundenen festverzinslichen Vermögenswerten) hervorgebracht haben. Mitte 2016 schrieb Dave über einen Schlüsselmoment, der nahelegte, dass sich das allmählich ändern könnte, nämlich in ein ganz anderes Umfeld, als wir gewohnt waren.

Die Befürwortung eines solchen Themas mit Schwerpunkt auf die langfristigen Bewertungssignale symbolisiert immer noch episodisches Anlegen, sogar wenn kurzfristige Schwankungen weniger auf der Hand liegen. In den letzten Jahren, insbesondere 2017, hat sich die Beobachtung gelohnt, dass sich dieser Wunsch nach Sicherheit künftig wahrscheinlich nicht auszahlen wird. Jetzt, da die Opportunitätskosten der Risikovermeidung spürbar sind, sei es dahingestellt, ob sich die verhaltensgesteuerte Bewertungsschieflage zwischen „sicheren“ und „riskanten“ Anlagen noch weiter ausweiten wird.

 

 

 

*Obwohl unsere Definition von Volatilität an dieser Stelle aufschlussreich sein könnte. Die durchschnittlichen täglichen Kursbewegungen waren gering, aber wir müssen überlegen, ob das relevant ist. Ein Jahr, in dem viele Aktienmärkte um 20% oder mehr steigen, könnte von denjenigen mit einer längerfristigen Einstellung als eine erstaunlich signifikante Schwankung eingestuft werden.


Der Wert von Anlagen kann schwanken, wodurch die Fondspreise steigen oder fallen können und Sie Ihren ursprünglich investierten Betrag möglicherweise nicht zurückerhalten.