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Las perspectivas de crecimiento acaban de mejorar

Tan solo hace doce meses, el sentimiento inversor estaba dominado por el «tapering», la reducción gradual del programa de compras de activos de la Reserva Federal estadounidense.  La renta fija registraba fuertes subidas, mientras los inversores se apresuraban a traducir los últimos comentarios de Ben Bernanke en un pronóstico de la rentabilidad de la deuda soberana americana a 30 años. Por su parte, la renta variable se percibía como la opción de inversión más atractiva: el consenso interpretaba el endurecimiento gradual y estable de la política monetaria como una garantía del mismo panorama de crecimiento favorable que debería recompensar al sector corporativo, y por ende, a la inversión en acciones.

Está claro que, a mediados de 2014, estas creencias habían cambiado bastante. No era que el mercado no entendiera lo que aparentemente había estado esperando: la realidad del tapering y nuevas señales de crecimiento económico. En mayor o menor medida, 2014 pareció una continuación de 2013, en todo menos en la evolución de las cotizaciones. Frente a un trasfondo prácticamente inalterado, las rentabilidades de la deuda soberana estadounidense a largo plazo cayeron hasta sus niveles previos al tapering de la Fed, lo cual supuso una revalorización de estos bonos superior al 20%. Hace poco, la renta variable ha sufrido fuertes caídas, de entre el 5% y el 35% desde sus máximos recientes.

Aparentemente, los abundantes pronósticos de una «corrección» inminente de las acciones se han basado en el hecho de que la volatilidad lleva mucho tiempo siendo baja, y que ello no puede durar mucho. Este argumento, por cierto, tiene tanto sentido como afirmar que los tipos de interés tienen que subir sencillamente porque llevan mucho tiempo en mínimos. De cualquier modo, la mayoría de los comentaristas financieros en ese momento se mostraban bastante optimistas en torno a la perspectiva de una «corrección», hasta que esta tuvo lugar.

El argumento más habitual para justificar la evolución reciente de los mercados es que el panorama de crecimiento global se ha deteriorado. Al mismo tiempo, ello parece haber reavivado los temores de deflación, especialmente en la eurozona, alimentados más si cabe (coincidentemente o no) por una serie de datos de inflación en otras regiones inferiores a lo que esperaba el mercado. Y por si fuera poco, no faltan los desarrollos negativos: el descenso de las cifras comerciales de Alemania (debido a las sanciones a Rusia, a la ralentización de la economía china, al mal tiempo, o a la combinación de estos tres factores), el abaratamiento de las materias primas, la fortaleza del dólar, y por último, los brotes de ébola y su posible impacto sobre el turismo y la actividad económica en general. Si el mercado quiere encontrar motivos para el pesimismo, nunca hay escasez de material para ello. Por supuesto, este es igualmente el caso cuando lo que se necesita es optimismo.

Una pizca de verdad siempre ayuda a construir una historia. Está claro que la inflación es baja y decreciente en numerosas economías, y el panorama de crecimiento –especialmente en algunos países europeos– continúa afectado por rigideces estructurales, entre ellas un entorno regulatorio que avanza en dirección opuesta. En lo que respecta a los indicadores macroeconómicos a nivel global, sin embargo, el conjunto de probabilidades todavía se inclina decididamente por la expansión y la mejoría en la mayoría de las regiones.

La economía estadounidense es un buen ejemplo; las cifras de creación de empleo no agropecuario llevan cuatro años en una tendencia de mejora ininterrumpida, y esto es mucho tiempo: en cualquier caso, ya supera en dos meses la anterior fase alcista del mercado laboral estadounidense (entre septiembre de 2003 y junio de 2007). El tiempo, no obstante, es la única variable según la cual puede considerarse que la actual expansión ya es madura. La tasa de paro, del 6%, permanece por encima de su media a largo plazo y supera con creces el objetivo fijado por la Fed en el marco de su mandato de «maximizar el empleo».

Otras variables relacionadas con el mercado laboral todavía apuntan a que la expansión se halla en sus fases iniciales. Tras un comienzo titubeante, la renta de los hogares parece responder por fin a la mejor situación laboral (gráfico 1). A este respecto, también cabe destacar el presumible impacto favorable del reciente abaratamiento del petróleo y de las nuevas caídas de los tipos hipotecarios sobre las rentas reales (gráficos 2 y 3).

Gráfico 1: Empleo no agropecuario, salarios y crecimiento del gasto en EE.UU.

 

Gráfico 2: Precio del petróleo y crecimiento del gasto del consumidor estadounidense (% interanual)

 

Gráfico 3: Ratio de servicio de deuda de los hogares estadounidenses

A nivel más general, los indicadores laborales a nivel global han mejorado durante los últimos doce meses, y el descenso de las tasas de paro reflejan el mejor panorama de demanda subyacente ilustrado por otras medidas, como por ejemplo los índices de directores de compras (figuras 4 y 5).

Gráfico 4: Mejoría en los mercados laborales

 

Gráfico 5: Índices PMI globales

Sin duda, el desempleo es aún elevado en muchas regiones, pero la situación está cambiando a mejor y cabe esperar que el impulso de la actual expansión continúe superando los obstáculos estructurales. Esto es especialmente así si se tiene en cuenta la elevada sensibilidad de la política monetaria al riesgo de menor crecimiento, ilustrada la semana pasada por Andy Haldane y James Bullard, que se apresuraron a tranquilizar a los mercados a este respecto (ver enlaces al final de este post).

En un entorno generalizado de crecimiento de la demanda cada vez más alto, pero poco espectacular (en un mundo de cifras más bajas), un deseo excesivo de analizar las variaciones mensuales en las series de datos económicos y de extraer conclusiones profundas de dichos cambios puede ser, más que nunca, una completa pérdida de tiempo.

Desde una perspectiva de inversión, las valoraciones de la renta variable han pasado a ser mucho más atractivas, y muchos de los hechos que las respaldan permanecen básicamente inalterados. A este respecto, la reciente evolución de los mercados hace que la renta variable y ciertas áreas del segmento de deuda corporativa sean una opción más atractiva –y sobre todo, menos arriesgada– que la deuda soberana de los mercados desarrollados, que vuelve a parecer un poco cara.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.