Artículo

El abaratamiento del petróleo: un desarrollo claramente positivo

A la hora de opinar sobre temas que ya se han comentado ampliamente, resulta tentador tratar de ofrecer una perspectiva nueva y sorprendente. Se supone que debemos encontrar un ángulo que nadie más ha considerado, y presentar una conclusión tan elaborada que solo pueda ser el resultado de una visión experta y un análisis complejo. Pues bien, esta vez me conformo con afirmar lo evidente. Lo que me resulta obvio por el momento es que la reducción del precio del petróleo en un 50% es la mejor noticia que ha recibido la economía global en mucho tiempo.

¿No es más complicado que eso? Lo cierto es que no. Es verdad que este desarrollo no será motivo de celebración en todas las economías regionales. Para ciertas áreas concentradas –productores petroleros como Rusia y Noruega– es claramente una mala noticia, e incluso para el resto del mundo consumidor de materias primas, los efectos tardarán un tiempo en percibirse en las condiciones económicas generales. Por otra parte, existen muchos otros factores a nivel mundial que plantean riesgos genuinos, y que podrían provocar mucha volatilidad en los datos, en el sentimiento y en los mercados hasta que los efectos positivos de un abaratamiento drástico de las materias primas acaben de notarse en la economía.

En mi opinión, no obstante, no cabe duda de que a nivel agregado, este desarrollo equivale a un enorme recorte impositivo para las compañías y los consumidores de todo el mundo, en forma de menores costes y mayor poder adquisitivo generalizado, no solo en lo que respecta al petróleo como insumo industrial o cuando uno va a la gasolinera. Contrarrestar este efecto requeriría un cúmulo de desarrollos negativos, y no hay ningún dato fundamental a medio plazo que apunte a un deterioro tan pronunciado de la situación. Por consiguiente, creo que solo es cuestión de tiempo, y que en última instancia, el resultado –aunque quizá no el trayecto– será bastante simple.

El petróleo barato puede lograr lo que las autoridades no han conseguido

Pero si resulta tan obvio que el panorama de crecimiento a nivel mundial ha recibido tal espaldarazo, ¿por qué motivo están cayendo las rentabilidades de la deuda soberana convencional (en algunos casos hasta niveles negativos)? ¿Y por qué sigue siendo elevada la prima de riesgo de la renta variable?

La reciente revisión a la baja de las previsiones de crecimiento económico global del Fondo Monetario Internacional para este año y el próximo apuntan a algo que ya se ha notado bastante en los últimos meses: un giro significativo en las creencias de los agentes del mercado. Hoy en día, el principal problema del mundo parece ser que la gente todavía no cree que vaya a lograrse un crecimiento genuino y sostenible; es más, se diría que ha perdido la fe en la voluntad o en la capacidad de los políticos y de los bancos centrales para hacer algo al respecto. La percepción de que las autoridades no han actuado con la rapidez o la agresividad suficientes, y de que el mecanismo de transmisión entre el estímulo monetario y la economía real ha fallado, parece estar ganando adeptos. Esta opinión es particularmente común en áreas como la eurozona, donde hemos sido testigos de una segunda ola de crisis financiera desde 2008, en lugar de la recuperación más lineal de economías como la estadounidense.

Y quizá sea correcta: al fin y al cabo, los bancos centrales se han encontrado con que la gama de factores que se supone pueden controlar ha aumentado enormemente desde la crisis financiera global, y es perfectamente plausible que no hayan sabido estar a la altura de las circunstancias. Tal vez el mecanismo de transmisión no haya funcionado como se esperaba, pues los bancos no han empleado la liquidez adicional para conceder más préstamos a empresas y consumidores. O quizá los mercados se muestran sencillamente impacientes. Los principios básicos de la economía nos dicen las medidas monetarias tardan un tiempo en incidir en la economía real. En cualquier caso, el desplome de los precios del petróleo podría fácilmente conseguir lo que han estado intentando lograr las autoridades: elevar el optimismo económico, poniendo más dinero en el bolsillo de la gente para que gaste e invierta. En este caso, el mecanismo de transición es significativamente más sencillo, aunque todavía cabe esperar una demora entre medidas y resultados, como en casos previos en que el crecimiento económico se ha hecho esperar después de un bajón del petróleo (como en los años ochenta, tal como muestra el gráfico).

El desplome del petróleo en 1986 tardó en afectar al PIB

Paciencia y perspectiva

El problema actual es cierto grado de miopía en torno a esta demora. Lo que han experimentado los participantes en el mercado, de momento, es un enorme ajuste de precios en un mercado financiero significativo. Ha sido un shock, y la respuesta inicial ha sido el miedo a una posible inestabilidad más generalizada. La rapidez y la magnitud del abaratamiento del crudo provocaron más confusión si cabe sobre un sentimiento inversor ya frágil. Por consiguiente, las últimas semanas han sido escenario de fases breves en las que el mercado parecía decidir de forma irracional que un petróleo más barato es bueno para la deuda soberana y malo para la renta variable.

En base a los datos macroeconómicos de los últimos meses, la idea de que la caída del petróleo refleja un deterioro del crecimiento no parece estar claramente justificada. Sin embargo, la opinión del FMI y de otras instituciones parece ser que la debilidad de la inversión, debida a las expectativas de menor crecimiento a ojos de las empresas, compensará con creces los efectos positivos de un petróleo considerablemente más barato. Nuevamente, los datos no respaldan este planteamiento. Los indicadores de confianza del consumidor parecen ser cada vez más positivos. El índice US NFIB Small Business Optimism, por ejemplo, indicó hace poco que las compañías son actualmente igual de optimistas que en 2000. Y en ese año, el optimismo era considerable.

Índice NFIB Small Business Optimism

El argumento bajista sobre el precio del petróleo es que los problemas directos de crédito en el sector gasista y petrolero provocarán un colapso instantáneo de la inversión en esta industria, que se contagiará a otros sectores. Si analizamos los precios del crédito en los últimos 12 meses, vemos que el ensanchamiento moderado de los diferenciales en la mayoría de los sectores contrasta marcadamente con su enorme aumento en el sector de la energía.

Diferenciales de la deuda EE.UU. con grado de inversión

 

Diferenciales de la deuda high yield de EE.UU.

La realidad es que prácticamente todo lo que no guarda relación directa con la energía no se ha movido demasiado, con lo que nada apunta a que el mercado esté preocupado por un contagio. Más bien, yo diría que las revisiones a la baja de los pronósticos de crecimiento global reflejan una aversión al riesgo más generalizada: este giro en el sentimiento que había comenzado antes de que el petróleo acaparara los titulares a los que todo el mundo atribuía la volatilidad de la renta variable. Si observamos la ausencia de correlación a largo plazo entre el precio del petróleo y los índices de renta variable en países como China y Alemania, poco expuestos al crudo, no puede decirse que exista preocupación en torno a la economía global.

Precio del petróleo y mercados de renta variable

Yo creo que la respuesta que estamos viendo de comentaristas más bajistas refleja la persistencia del trauma de 2008 en la mente de los inversores. El papel de la memoria y el poder de la asociación es lo que hace temerosa a la gente, y la lección aprendida de 2008 es que la falta de liquidez es un riesgo. De este modo, cuando los mercados de renta variable registran gaps bajistas de forma irracional, lo que estamos viendo es pánico y una demanda de mayores primas de riesgo motivada por la percepción de iliquidez. Los inversores venderán de forma impulsiva todo lo que puedan como respuesta a shocks como el del petróleo, cuyo precio se ha reducido a la mitad en cuestión de meses, debido a un miedo a la falta de liquidez que relega cualquier otra consideración a un segundo plano. Este tipo de respuesta no refleja un juicio sopesado de lo que significa en última instancia el desplome del petróleo. En lugar de ello, la opinión de la gente sobre este desarrollo se ve contaminada por un clima de pesimismo generalizado, alimentado por el abundante «ruido» del año pasado sobre todo tipo de factores a corto plazo. Para mí, la idea de que algo como un ligero deterioro de los datos económicos de Japón es más significativo para el panorama económico global a medio plazo que una caída del 50% en el precio del crudo no tiene ningún sentido. Siempre es interesante constatar cómo la respuesta conductual de los inversores a los acontecimientos varía en función del momento en que observan ciertos factores.

Conclusión

Por consiguiente, es muy difícil argumentar de forma racional que el desplome del petróleo no es una buena noticia a nivel agregado. Los datos sugieren que el verdadero problema al que se enfrenta la economía global hoy en día no es el crecimiento anémico, sino una falta del optimismo que lleva a compañías y consumidores a gastar e invertir. Hasta la fecha, las autoridades no han logrado superar este obstáculo, y un enorme abaratamiento del petróleo podría acabar sacándoles las castañas del fuego. No obstante, sus efectos reales tardarán tiempo en notarse, y hasta entonces habrá otros factores que probablemente contribuyan a la volatilidad significativa en los mercados mientras los inversores siguen tratando de borrar el mal recuerdo de 2008. Cabe esperar que una subida de los tipos de interés de países como Estados Unidos provoque inicialmente grandes turbulencias en los mercados financieros, aunque tal medida refleje una mejora, y no un deterioro, de las condiciones económicas. Es posible que la caída del petróleo reduzca la necesidad de subir tipos al mantener bajas las presiones inflacionarias, pero de hecho debería elevar la probabilidad de tal medida: al fin y al cabo, hacía años que la economía mundial no tenía una oportunidad como esta para sorprender a los mercados con buenas cifras de crecimiento.

Mi expectativa es que de producirse tal sorpresa, el panorama a medio plazo de la renta variable es positivo, pero con fuertes altibajos. Los inversores en acciones deberían alegrarse del fuerte abaratamiento del crudo, si son pacientes y amplían sus horizontes de inversión para permitir que los efectos positivos de este desarrollo repercutan en la economía. No obstante, la selección de valores es muy importante; ahora mismo, yo andaría con mucho cuidado a la hora de invertir en activos relacionados directamente con las materias primas. Al considerar la posible evolución de los precios de estos recursos debería primar la cautela, y no podemos asumir simplemente que los precios volverán a uno u otro nivel previo; los últimos años han demostrado lo peligrosa que es la idea de que existe cierto equilibrio para todo. Hoy en día, el actual rango de posibles resultados en la mayoría de las cosas hace de los mercados financieros y de la economía sistemas muy complejos, cuyas variables rara vez muestran relaciones claras y sencillas. Eso sí, hay excepciones: el petróleo barato es bueno para el crecimiento.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.