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Reflexiones desde Omaha, Nebraska

La semana pasada, Tony Finding y Eric Lonergan realizaron su «peregrinaje» anual a Omaha, Estados Unidos, para asistir a la junta anual de accionistas de Berkshire Hathaway, la compañía de inversión dirigida por Warren Buffett. Durante el viaje reflexionaron, entre otras cosas, sobre el atractivo actual de la renta variable estadounidense, las consecuencias de los bajos tipos de interés para los inversores de valor, y sobre si un inversor puede ser capaz de seleccionar valores acertadamente de forma sostenida. En la primera de dos entradas en este blog, Tony comparte con nosotros su experiencia.

REFLEXIONES DESDE OMAHA, NEBRASKA

Bajo el cielo frío y gris del amanecer, uno no puede evitar preguntarse qué es lo que nos lleva a miles de personas a hacer cola durante horas por el privilegio de sentarnos en primera fila en este evento único donde los haya.

A lo mejor nos engaña la aleatoriedad, y reconocemos pericia donde no hay más que pura suerte. No obstante, tras ver personalmente a Warren y a su mordaz socio Charlie Munger responder a un amplio abanico de preguntas durante más de 6 horas, uno tiene la clara impresión de que el éxito de inversión de esta organización se debe a otros factores que la mera suerte; dicho esto, no cabe duda de que la fortuna ha jugado un papel importante, y eso es algo que estos dos humildes milmillonarios reconocen abiertamente.

Un aspecto interesante del campo de la gestión de inversiones es que nuestra capacidad para tomar decisiones debería mejorar con la experiencia. En nuestra opinión, esto requiere una mente inquieta y una dosis de voluntad para desarrollar hábitos y capital humano indefinidamente. Aunque esta ha sido nuestra sexta visita a este evento anual, la pasión y energía que rezuman Charlie (de 91 años) y Warren (84) al hablar de los negocios y la inversión siguen siendo uno de los aspectos más inspiradores de este viaje.

Una de las conclusiones clave de la junta de este año fue la impresión de que el índice S&P 500 no parece una inversión tan atractiva como en años recientes, y Buffett sugirió que las compañías europeas (y sobre todo las alemanas) cotizan a niveles algo más atractivos.

Recientemente, el nivel de capitalización de mercado en Estados Unidos como porcentaje del PIB –una medida que algunos llaman el «indicador Buffett»– ha suscitado cierto interés. Hoy en día, la capitalización del S&P 500 como porcentaje del PIB estadounidense parece elevada (gráfico 1).

Gráfico 1: El indicador Buffett

¿Pero significa esto que la renta variable es cara? La respuesta de Warren toca uno de los retos analíticos a los que se enfrentan actualmente los inversores multi-activos, así como la necesidad constante de cuestionar y pensar en profundidad en lugar de simplemente delegar en alguna herramienta o medida, algo con lo que estamos completamente de acuerdo.

Tal como mencionó Buffett al responder a esta pregunta, la interpretación correcta de la medida gira en torno a lo que implican los bajos tipos de interés actuales sobre el crecimiento del PIB y –sobre todo– de los beneficios de cara al futuro. Si los tipos de interés bajos encajan con un crecimiento razonable del beneficio, ello debería elevar el atractivo de los mercados de renta variable frente a la liquidez y la renta fija; en tal escenario, cabría esperar que las valoraciones fueran más altas que en el pasado y que subiera el ratio de capitalización de mercado respecto a PIB.

Esto ya ha ocurrido en sectores del mercado en que los inversores, con razón o no, tienen una mayor confianza en el crecimiento de los beneficios. Este cambio de valoración propiamente dicho no debería alarmar a nadie, siempre que las valoraciones absolutas de las acciones sigan siendo razonables (como es el caso actualmente, en nuestra opinión). Las estructuras subyacentes de tipos de interés de hoy en día son muy distintas a las de 1999 (gráfico 2), y no debería haber ninguna regla estática de valoración de la renta variable respecto al PIB.

Gráfico 2: Tipos de interés oficiales en 1999 y en la actualidad

En cambio, si los tipos de interés bajos implican un crecimiento anémico del PIB y de los beneficios, como ha sido el caso en Japón durante la mayor parte de los últimos 25 años (gráfico 3), un ratio elevado de capitalización de mercado respecto a PIB podría ser una clara señal de alerta y augurar un mal comportamiento de las acciones.

Gráfico 3: Japón: tipos de interés bajos y beneficios bajos

Por supuesto, un precio del dinero bajo tiene muchos otros efectos, como por ejemplo sobre los costes de servicio de deuda y los márgenes de beneficio, pero nuestro análisis del régimen económico actual y de las cotizaciones indica que las valoraciones absolutas de la renta variable no sugieren un riesgo de pérdida permanente. Para los inversores multi-activos, la brecha de rentabilidad real del 6% entre la renta variable y la renta fija a favor de las acciones sigue siendo atractiva en una coyuntura que (al menos, de momento) es favorable para la generación de beneficio (gráfico 4).

Gráfico 4: Brecha de rentabilidad relativa entre RV y RF

El viaje de este año ha sido un recordatorio de la importancia de reconocer los peligros que plantea una concentración excesiva en el ruido, así como el sesgo miope y cortoplacista que esta crea en gran parte de la gestión de activos actual. Las mayores dificultades a la hora de invertir serán seguramente psicológicas, y deberíamos intentar superarlas. Aunque el temperamento humano adecuado puede ser de ayuda a este respecto, una filosofía y un proceso de inversión robustos, con énfasis en la valoración, deberían ser una fórmula para el éxito a medio plazo. Es necesario que reconozcamos la necesidad de mirar más allá del ruido diario y semanal que nos bombardea, y que nos concentremos en evitar sufrir pérdidas permanentes y hacer crecer el capital, invirtiendo en aquellas clases de activos cuyos precios permitan lograr rentabilidades sostenibles.

A no ser que cambie el régimen económico reinante, es extremadamente improbable que un inversor pueda lograr rentabilidades de inversión cercanas al 20% anual que Berkshire Hathaway ha logrado en los últimos 50 años. No obstante, visitar Omaha ha servido para reforzar nuestra convicción en lo que puede lograrse aplicando una estrategia de inversión basada en la valoración. Aunque la suerte ha sido un factor importante en el éxito de Berkshire Hathaway, el resultado también demuestra lo que puede lograr el tiempo y lo que Albert Einstein llamó la octava maravilla del mundo: la capitalización a interés compuesto.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.