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¿Un traje nuevo para el emperador? Los cambios de moda en las estrategias de inversión

El abanico de productos a disposición de los inversores se ha ampliado enormemente durante los últimos 50 años. El mayor acceso a distintas clases de activo o a instrumentos como las materias primas ha jugado un papel a este respecto, pero el principal factor ha sido el auge de nuevas estrategias y vehículos de inversión.

La diferencia entre las estrategias y las clases de activos es que las primeras representan un enfoque de inversión o un sistema para crear una cartera: una estrategia es un medio de combinar distintas clases de activos, y no una clase de activo en sí misma.

Las estrategias, como todas las inversiones, ganan y pierden aceptación con el tiempo. Antaño, las inversiones se limitaban a la renta variable, a la renta fija o a una mezcla de ambas. Ahora tenemos fondos de inversión libre (hedge funds), rentabilidad absoluta, paridad de riesgo, smart beta, crecimiento diversificado y otros intentos menos conocidos de dar con el Santo Grial de la inversión. Pero, ¿son estas tendencias como el traje nuevo del emperador, una moda sin sustancia? ¿O hay algo más que un deseo del sector de la inversión por vender rentabilidades pasadas?

Una breve historia de las tendencias

Las asignaciones históricas por clases de activo de los inversores institucionales revelan un paisaje cambiante. Hasta los años noventa del s. XX, los fondos de pensiones solían invertir en una mezcla de renta fija y renta variable, confinada sobre todo al Reino Unido. La proporción de esta mezcla variaba, pero, a finales de los ochenta, una combinación «60/40» (60% acciones y 40% bonos) fue ganando popularidad y se convirtió en la norma para la mayoría de las carteras multiactivo.

Esta mezcla estática de 60/40 dio buenos frutos a los inversores. Como muestra el gráfico inferior, la rentabilidad de la estrategia no estaba muy alejada de la de la renta variable, mientras que su componente de renta fija amortiguaba la volatilidad y proporcionaba diversificación en periodos como el del crash bursátil de 1987. En aquella época había muy poca necesidad de ajustar esta combinación en respuesta a los movimientos del mercado.

Los anos 90 y 80

De hecho, durante los últimos treinta años, ha habido poca diferencia en la rentabilidad de los bonos y de las acciones.

Gráfico 2: El bajo coste de diversificar mediante renta fija

Como consecuencia de esto, a finales de los noventa, los métodos que buscaban ajustar dinámicamente la asignación de activos se consideraban demasiado difíciles o irrelevantes. Era más importante «generar alfa» –elegir los valores de mejor comportamiento dentro de una clase de activos– que intentar dar con la combinación correcta de clases de activos a lo largo del tiempo. El trasfondo de la burbuja tecnológica exacerbó esta tendencia, y la búsqueda de fondos de renta variable especializados fue ganando cada vez más importancia.

Pero la caída de los mercados de 2001 conllevó un cambio en las prioridades. Los inversores concluyeron que el alfa no servía de gran cosa cuando la renta variable perdía terreno en su totalidad, y en general trataron de añadir activos «alternativos» para proporcionar crecimiento a sus carteras: instrumentos capaces de ganar dinero cuando cayeran las acciones. Los hedge funds y las materias primas adquirieron prominencia a lo largo de la primera década del nuevo milenio, y se convirtieron en una parte importante de las carteras de muchos inversores institucionales.

No obstante, en el año 2008 se descubrió que estos alternativos tampoco eran tan alternativos, ya que muchos hedge funds y materias primas no brindaron la protección que los inversores esperaban. Desde entonces, han sido más bien los activos de renta fija –que se han beneficiado del continuo descenso de la inflación y de la política de tipos de interés bajos– los que han proporcionado diversificación y excelentes rentabilidades. La deuda soberana estadounidense acabó registrando los mismos resultados que muchos habían deseado obtener invirtiendo en hedge funds.

Gráfico 3: El auge de las estrategias, impulsado en parte por los mercados

Desde entonces, la industria ha adoptado otras posibles soluciones –como por ejemplo la paridad de riesgo o los fondos de crecimiento diversificado–, que implícita o explícitamente ponen énfasis en su potencial para generar «rentabilidades absolutas»: niveles positivos de crecimiento sin la posibilidad de retroceso a corto plazo.

La importancia del régimen

Así, lo que quieren los inversores –y lo que la industria está encantada de proporcionarles– suele estar condicionado por lo que acaban de experimentar los mercados. Cada vez que ha habido turbulencias en estos, la industria ha buscado nuevas soluciones.

Esto sugiere que deberíamos mostrarnos escépticos cuando alguien pretenda convencernos de que «la última novedad» proporcionará rentabilidades absolutas en todos los regímenes, y con «régimen» nos referimos las características económicas y políticas de un periodo de tiempo determinado (como por ejemplo la dinámica de la inflación o el poder relativo entre fuerza de trabajo y capital). Estos cambian constantemente, así que, ¿es posible realmente generar una rentabilidad absoluta en todos los regímenes?

Comprensión de las estrategias: la disyuntiva entre la diversificación y el crecimiento

Nosotros pensamos que todas las estrategias se pueden contemplar como un equilibrio entre dos grupos: activos de crecimiento y activos de diversificación.

Los activos «de crecimiento» ofrecen un flujo de ingresos capaz de crecer con la inflación, como por ejemplo las acciones y la propiedad inmobiliaria (cuyos alquileres y los precios pueden aumentar en términos reales). Los activos que no ofrecen este potencial de igualar o superar la inflación se pueden considerar «de diversificación». Estos pueden dar una rentabilidad similar a los de crecimiento, pero solo sobre la base de una revalorización de los precios: sus flujos de ingresos son fijos en el caso de los bonos, o incluso inexistentes en el caso de las materias primas.

Los inversores deben adoptar un enfoque táctico a la hora de operar con estos activos diversificadores, porque a menos que estén plenamente convencidos de cuál será la evolución futura de sus precios, es probable que pierdan algo de rentabilidad real al incorporarlos a sus carteras.

Gráfico 4: La mayoría de las estrategias reflejan un principio clásico

El valor es lo que nos dice si debemos aceptar o no este intercambio. Al final de la burbuja tecnológica, agregar activos de diversificación a una cartera no suponía un gran coste, y a corto plazo, hasta era correcto mantenerse alejado de la renta variable. Por otro lado, los activos de renta fija se han comportado como activos de crecimiento.

Sin embargo, no hay garantía de que lo sigan haciendo en el futuro. De hecho, las señales de valor indican que las posibilidades de que esto sea así son muy pequeñas (gráfico 5). Es muy poco probable que las estrategias que han generado rentabilidades absolutas en este régimen vuelvan a hacerlo, a menos que se basen en un proceso diseñado para rotar dinámicamente entre crecimiento y diversificación a medida que evolucionan los regímenes.

Gráfico 5: El coste del intercambio a lo largo del tiempo

Los fondos de crecimiento diversificado,

Una de las últimas estrategias de inversión que se han hecho populares en los últimos años es el «fondo de crecimiento diversificado», que según los pronósticos atraerá activos hasta por valor de 200.000 millones de libras esterlinas hasta 2018. El nombre de «fondo de crecimiento diversificado», como el de «hedge fund», es una etiqueta que engloba un amplio espectro de enfoques. En ambos casos, suelen aspirar a rentabilidades concretas (una rentabilidad real que quieren generar cada año, en lugar del objetivo de superar un índice de referencia) y gozan de una flexibilidad importante en términos de dónde pueden invertir y en qué combinaciones. Estas estrategias tienen el potencial de cumplir lo que prometen, pero debemos tener claro qué estamos comprando exactamente. Si se pone más énfasis en la diversificación que en el crecimiento (y esta es una característica estática de la estrategia), el inversor necesita comprender qué papel juega esto en el conjunto de la cartera. Evaluar el régimen y tener un sentido de la valoración es esencial para ello.

Conclusión: hay que saber lo que hay detrás de una etiqueta

Como seres humanos, lo que queremos es una respuesta fácil, un sistema en el que poder delegar las decisiones de inversión y que acabe con la tensión que supone la incertidumbre.

Por desgracia, aunque uno tal vez pueda invertir con una cartera estática que «diseñar y olvidarse» con un horizonte de inversión muy largo, los trastornos de valoración, de régimen inflacionario y de crecimiento económico pueden durar muchas décadas.

Es por ello que, aunque las nuevas estrategias de inversión como la del crecimiento diversificado juegan un papel importante para muchos inversores, es vital comprender las condiciones que determinan su éxito o su fracaso. Solo un método de asignación de activos verdaderamente activo, que intente rotar entre activos de crecimiento y de diversificación cuando el precio sea el correcto, puede ofrecer el potencial de una rentabilidad similar a la del crecimiento y de mayor estabilidad en distintos entornos.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.