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Una sensación de deflación: ¿En qué se basan las expectativas de inflación?

Últimamente hemos oído mucho más ruido sobre el riesgo de deflación. Las caídas de los precios del petróleo en los últimos 18 meses han arrastrado a la baja las cifras principales de inflación, y esto ha coincidido con un marcado descenso de las expectativas de inflación implícitas en el mercado. Hace poco, el presidente del Banco de la Reserva Federal de San Luis, James Bullard, citó este hecho como argumento en contra de una subida de los tipos de interés.

El siguiente gráfico parece indicar claramente el descenso de las expectativas: muestra el precio del petróleo junto a la tasa de inflación implícita en la tasa breakeven, la diferencia de rentabilidad (TIR) entre la deuda soberana estadounidense ligada a la inflación y los treasuries nominales.

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¿Es esto realmente lo que está ocurriendo, y está justificado? Una correlación entre las expectativas de inflación y los precios de la energía podría tener una base teórica: la energía es un insumo para la producción y puede afectar a los salarios a través de la indexación. No obstante, si analizamos los datos vemos que los precios de la energía no afectan a la inflación subyacente como en el pasado. A partir de 2010, de hecho, la relación entre ambas variables ha sido de plana a moderadamente negativa en Estados Unidos.

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Desde la década de los ochenta, desarrollos como la mayor competencia en el marco de la desregulación y la globalización, unas expectativas de inflación más ancladas y el descenso del papel de la energía en la economía americana han contribuido a difuminar la relación entre los precios de la energía y la inflación básica.

Por consiguiente, no tenemos tan claro que los movimientos de los precios del petróleo por sí mismos deban afectar a las expectativas de inflación a largo plazo del modo que sugieren algunos.

Es más: las medidas de inflación esperada implícita en el mercado pueden ser muy engañosas. No solo reflejan dichas expectativas, sino también la disposición de los inversores a protegerse de la inflación y las características específicas de los distintos activos implicados. Los bonos soberanos estadounidenses ligados a la inflación (TIPS, por sus siglas inglesas), por ejemplo, son mucho menos líquidos que los treasuries nominales, con lo que una prima de liquidez que varía con el tiempo también afecta a las tasas breakeven.

Un reciente análisis del Banco de la Reserva Federal de Atlanta trata de compensar este hecho y extraer las expectativas de inflación reales que implican los precios del mercado. Su conclusión es que en realidad han sido bastante estables, en lugar de haberse desplomado tal como han sugerido algunos. De hecho, la prima de liquidez ha sido la principal causa del giro en las tasas breakeven de inflación implícita. Intuitivamente, esto tiene sentido a la luz de los recientes altibajos en el mercado, y de la huida de los inversores hacia activos líquidos y «seguros», como también destaca Macro Man.

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Las rentabilidades (TIR) de la deuda soberana estadounidense han caído considerablemente desde que comenzara el año. Si las expectativas de inflación no han cambiado de modo sustancial, todo aquel que intente racionalizar esta evolución de los precios de la renta fija tendrá que comenzar su búsqueda por otros lares.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.