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El carry brasileño: oportunidades reales en divisas

Un fenómeno de behavioural finance que tratamos a menudo es la tendencia de los inversores a perder de vista el largo plazo cuando temen sufrir pérdidas a corto. En el contexto de los mercados de divisas, esto suele llevarles a concentrarse demasiado en los movimientos de los tipos de cambio  al contado e ignorar un segundo elemento de rentabilidad que ofrecen las inversiones en divisas: el carry, o diferencial de tipos de interés entre los distintos países .

En parte, esto puede deberse al modo en que tienden a proporcionarse estas rentabilidades de inversión: se acumulan poco a poco, y lo que es peor, pueden evaporarse de forma periódica por cambios rápidos a corto en los tipos de cambio al contado.

El siguiente gráfico muestra la rentabilidad del índice Deutsche Bank Carry, que representa de forma sistemática posiciones largas en las tres divisas del G10 con mayor rentabilidad y posiciones cortas en las tres menos rentables cada trimestre.

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El gráfico ilustra características comunes de las estrategias de carry de divisas. Como puede verse, se han dado periodos multianuales con rentabilidades significativas (7% anualizado entre 1996 y 2007, 5% anualizado entre 2009 y 2014) seguidos de fases de tensión extrema. Y por si fuera poco, estos periodos de retroceso suelen estar correlacionados con caídas en los mercados de renta variable.

No obstante, como en el caso de episodios en otros activos, tales periodos traumáticos pueden ofrecer oportunidades de fuerte rentabilidad subsiguiente, e incluso cambiar los perfiles de riesgo de un activo.

Tomemos, por ejemplo, el real brasileño. Otrora un exponente de los países BRIC, hoy en día Brasil se ve afectado por una mala gestión económica, por escándalos en su cúpula política, y por la presión procedente de las expectativas de subidas de los tipos de interés en Estados Unidos. Hasta hace poco, esto ha provocado una considerable debilidad de su divisa.

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Además, la subida de los tipos de interés ha elevado el nivel de carry disponible, al tiempo que las autoridades de otros países han implementado tipos negativos con objeto de devaluar sus divisas.

Así, en la recta final de 2015, el real brasileño exhibió las señales de un carry trade potencial: trauma reciente en los tipos de cambio al contado y un carry elevado. Y pese al deterioro significativo de los fundamentales, cabe afirmar que los precios reflejaban unos pronósticos extremadamente negativos para la economía brasileña, con mucho margen para sorpresas positivas.

El comportamiento subsiguiente del real en 2016 ha sido interesante: la divisa se ha apreciado coincidiendo incluso con la extrema debilidad de la renta variable global, algo que contrasta marcadamente con la evolución que muchos esperarían de una divisa emergente en un periodo de este tipo.

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No cabe duda de que la mejora de los precios del petróleo y de los metales ha jugado un papel a este respecto (gráfico 4), pero el crudo no es el factor decisivo; de hecho, han tenido lugar fases de comportamiento diferente. También vale la pena recordar que las operaciones de carry tienen una característica favorable de la que carecen las inversiones en materias primas: el inversor recibe la rentabilidad en concepto de interés incluso si el tipo de cambio al contado no se mueve.

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Las características de riesgo de algunas divisas con rentabilidad elevada también pueden ser interesantes en la coyuntura actual. Tradicionalmente, los niveles de crecimiento global decepcionantes se perciben como muy negativos para los mercados emergentes. No obstante, el entorno actual es ligeramente distinto: si la debilidad del crecimiento se asocia con tipos de interés bajos o negativos en Occidente, el carry pasa a ser una propuesta más atractiva.

Esto significa que las operaciones de carry en mercados emergentes podrían ofrecer diversificación frente a posiciones largas en renta variable, dos frentes que tradicionalmente han estado correlacionados. También podría explicar por qué incluso divisas con rentabilidad elevada no relacionadas con el petróleo, como la lira turca, se han mostrado estables este año pese a la debilidad de otros activos de riesgo y a una fuerte caída de los pronósticos de crecimiento.

Tales operaciones suelen experimentar altibajos, pero el comportamiento de las divisas emergentes en lo que va de año es otro ejemplo del tipo de temas en los que tratamos de hacer hincapié en este blog. Siempre es importante intentar superar el desafío emocional que supone ver más allá de la volatilidad y del constante flujo de noticias a corto plazo, y recordar que lo arriesgado de las inversiones puede cambiar tras episodios conductuales en los mercados.

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Tal como muestra el gráfico anterior, ciertas divisas actualmente repudiadas –como el real brasileño, la lira turca y el rand sudafricano– ofrecen niveles de carry elevados en términos históricos (el rublo ruso se halla en línea con estos, pero su media está sesgada por niveles muy extremos).

Tales niveles de carry pueden representar tanto una remuneración atractiva del riesgo como una fuente diversificada de rentabilidad. Así, podrían ofrecer una oportunidad real (sin ánimo de hacer un juego de palabras) de generar rentabilidad a medio plazo para aquellos inversores dispuestos a ignorar los cambios a corto en los tipos de cambio al contado.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.