Artículo

Argentina: ¿Están los inversores demasiado hambrientos de rentabilidad? ¿O demasiado traumatizados por la historia?

La semana pasada, Argentina pudo financiarse con capital de inversores internacionales por primera vez desde 2001. Fue la mayor emisión diaria de la historia de una economía emergente: el país latinoamericano captó 16.500 millones de dólares, con una demanda de nuevos bonos que aparentemente alcanzó los 70.000 millones.

Lógicamente, esto ha suscitado preguntas sobre hasta qué punto los inversores en estos bonos han sopesado realmente los riesgos que conllevan. Lisa Abramowicz, del blog Gadfly de Bloomberg, ha resumido bien estos temores. Hay a quien le preocupa que los inversores estén comprando estos bonos solamente por la posibilidad de que sean incorporados a un índice de referencia, mientras que otros sostienen que los inversores están extrapolando las reformas exitosas del nuevo gobierno al futuro, e ignorando los retos todavía presentes.

No obstante, el mayor temor es que la demanda de deuda argentina sea sintomática de una «caza» de rentabilidad a nivel global, precipitada por los tipos de interés extremadamente bajos implementados por los bancos centrales en todo el mundo. Ya hemos hablado sobre la idea de que los inversores están «subiendo por la escalera del riesgo», invirtiendo en activos cada vez más arriesgados al haber disminuido las rentabilidades disponibles.

El siguiente gráfico ilustra este desarrollo: las TIR han caído por debajo del 5% en activos estadounidenses con niveles de riesgo crecientes, mientras los tipos de interés han permanecido en cero (aunque los bonos high yield han visto retroceder sus precios hasta superar nuevamente este nivel de rentabilidad).

Argentina: ¿Están los inversores demasiado hambrientos de rentabilidad? ¿O demasiado traumatizados por la historia?

¿Ha sido la deuda soberana de mercados emergentes denominada en dólares la última pieza de dominó en caer? Sería comprensible. La experiencia de tener en cartera bonos emergentes en dólares desde 2014 ha sido positiva: la rentabilidad de tal posición ha sido comparable con la del índice S&P 500, y sin la incómoda volatilidad a corto plazo de las cotizaciones.

Argentina: ¿Están los inversores demasiado hambrientos de rentabilidad? ¿O demasiado traumatizados por la historia?

De hecho, en términos de rentabilidad mensual, esta clase de activos se ha comportado de forma muy similar a la deuda corporativa estadounidense.

Argentina: ¿Están los inversores demasiado hambrientos de rentabilidad? ¿O demasiado traumatizados por la historia?

Charles de Quinsonas, de Bond Vigilantes, ha comentado el comportamiento asimismo sólido de los bonos cuasisoberanos y el aumento de popularidad de ese segmento. A la luz de esta dinámica, sería fácil creer que los inversores están considerando solamente las TIR más elevadas, junto a las rentabilidades de inversión pasadas, y nada más. Pero, ¿es este el caso en Argentina?

Argentina: poner precio a lo desconocido

El retorno de un gobierno a los mercados de renta fija internacionales supone un recordatorio de lo difícil que resulta valorar la deuda soberana. Una gran variedad de fuerzas influyen sobre la disposición y la capacidad de una nación para pagar sus deudas, y el modo en que el mercado las percibe también se ve afectado por el contexto en general. Cuando un país ha pasado tanto tiempo fuera del mercado como Argentina, el inversor no cuenta con la tranquilidad de observar cómo se han comportado los bonos en el pasado y se ve obligado a recurrir a principios básicos.

Esto debería ser positivo, ya que la creencia de que la historia nos dice mucho sobre el futuro es uno de los peores errores que suelen cometer los inversores.

En el caso de Argentina pueden realizarse observaciones interesantes a este respecto. A falta de historial reciente, los inversores parecen satisfechos valorando los bonos a una rentabilidad (TIR) comparable a la de otros bonos soberanos con la misma calificación (y con bonos corporativos estadounidenses con un rating similar, aunque estos tienden a tener una duración más baja).

Argentina: ¿Están los inversores demasiado hambrientos de rentabilidad? ¿O demasiado traumatizados por la historia?

No obstante, las evaluaciones simplistas de solvencia sugieren que Argentina se halla en mejor posición que algunos de sus vecinos con calificación similar, y que muchos otros países de todo el mundo.

Argentina: ¿Están los inversores demasiado hambrientos de rentabilidad? ¿O demasiado traumatizados por la historia?

Esto no sorprende, ya que el país no ha sido capaz de emitir deuda en quince años y ha incumplido en la mayoría de los préstamos que tenía.

Argentina: ¿Están los inversores demasiado hambrientos de rentabilidad? ¿O demasiado traumatizados por la historia?

Tal análisis es excesivamente simplista; en el pasado ya hemos escrito (empleando a Japón como caso práctico) sobre cómo los niveles de deuda no siempre nos revelan mucho sobre las rentabilidades de la deuda o la probabilidad de incumplimiento. Dicho esto, no hay que ignorar tendencias alentadoras a nivel de política, ni el hecho de que la fe en la capacidad de pago de un emisor soberano puede convertirse en una expectativa autocumplida.

En el caso de Argentina, parece tan probable que los inversores estén ignorando los fundamentales debido a la incertidumbre asociada con un incumplimiento previo como que estén buscando rentabilidad ciegamente.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.