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Los responsables políticos, en una encrucijada: las decisiones sobre los tipos de interés británicos y sus consecuencias generales para los precios de los activos

 
 
Aunque cueste creerlo, la atención se está centrando cada vez más en los responsables políticos. El mercado ha votado en contra de la idea de unos tipos de interés negativos y parece cada vez más descontento con la capacidad que tienen la política monetaria y la expansión cuantitativa para incidir en la economía real. Además, crecen las ganas de que algo nuevo, al menos según se desprende de las declaraciones del FMI y el G20, así como de las medidas adoptadas por Canadá y Corea del Sur.

En este contexto, las medidas adoptadas ayer por el Banco de Inglaterra podrían ser importantes. ¿Se interpretarán como más de lo mismo o formarán parte de un cambio hacia políticas que los mercados crean de verdad que pueden incidir en la economía real? Nosotros no creemos que pronosticar las políticas haga ganar dinero sistemáticamente a muchos inversores, pero entender el marco de las políticas es fundamental para cualquier evaluación de los valores de los activos.

¿De verdad eran necesarias las medidas políticas adoptadas por el Reino Unido?

Las medidas adoptadas ayer podrían considerarse una respuesta necesaria ante una seria amenaza para el crecimiento del Reino Unido. La reciente publicación de la caída del dato de la encuesta de los directores de compras provocó que Bloomberg TV afirmase que «tenemos un serio problema», mientras que un think tank pidió responder «a martillazos» a la debilidad económica. Las expectativas de crecimiento se han desplomado.

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Sin embargo, como nuestros compañeros de Bond Vigilantes señalaron al principio de esta semana, hay un riesgo importante de que las medidas políticas puedan ser prematuras. Hasta la fecha del Brexit, los datos eran aceptables: el desempleo se situaba en un nivel bajo, el crecimiento real de los salarios era sólido y la demanda de consumo vivía un auge. Puede que los responsables políticos estén exagerando su capacidad para pronosticar los efectos del Brexit, a riesgo de ignorar lo que ya sabemos sobre el estado actual de la economía.

Nunca sabremos de verdad la respuesta a estas preguntas, ya que nunca podemos saber de qué otra forma podrían haberse desarrollado los acontecimientos. Sin embargo, puede que la principal preocupación sea que se espera demasiado de la política monetaria.

¿Acaso importan las medidas políticas del Reino Unido?

En 1968, Milton Friedman pronunció un discurso que en muchas maneras parece más aplicable a hoy en día que al momento en que fue escrito. En el afirmó:

«(…) Creo que la posibilidad de que las políticas monetarias compensen otras grandes fuerzas por la inestabilidad es mucho más limitada de lo que se cree generalmente».

Milton Friedman, 1968.

Este argumento es parte de los motivos por los que creemos que, en general, los mercados financieros hacen excesivo hincapié en las políticas y por los que esto genera oportunidades para aquellos que están dispuestos de mirar más allá. ¿Hasta qué punto cabe esperar de verdad que una variación de 25 puntos básicos en los tipos de interés incida en los beneficios de las compañías del índice FTSE 100? Algo especialmente válido cuando los tipos se encuentran ya en niveles tan bajos.

No es nada nuevo que las rebajas de los tipos de interés parecen haber perdido efectividad al impulsar el crecimiento. Eric escribió el año pasado sobre cómo los tipos bajos podrían en realidad estar teniendo el efecto contrario al pretendido. Mark Carney afirmó en la conferencia de prensa de ayer que «no le gustan» los tipos negativos y el tono de la conferencia parecía querer reconocer que se necesitaban políticas diferentes.

En ese sentido, es posible que el recorte de los tipos de interés y el nuevo programa de expansión cuantitativa sean solo algo secundario, mientras que el nuevo programa Term Funding Scheme (TFS) podría ser sumamente importante. El TFS supone un intento explícito de garantizar que las acciones políticas se traducen en efectos reales en los hogares y las empresas.

¿Nuevas herramientas?

La pregunta para los inversores es si este cambio en el estado de ánimo se traducirá en un cambio conductual.

Queda por ver si garantizar que los tipos bajos se transmiten de forma más efectiva impulsará el endeudamiento con fines productivos o si lo que sucede sencillamente es que el problema es la falta de demanda de crédito. Quizá más importante es si el Gobierno británico va a actuar allí donde no puede el Banco de Inglaterra, gastando en sus propios proyectos para impulsar la actividad de la economía del país.

La idea del gasto público se ha convertido en un asunto con carga ideológica. Sin embargo, cada vez cobra mayor fuerza la idea de que es una herramienta que debería tenerse en cuenta. El Gobierno podría gastar sin agravar el lastre de la deuda con el que sin duda cargan muchos países occidentales si al final el gasto impulsa el crecimiento a largo plazo.

Es una idea que cobra fuerza en todo el mundo. En junio, McKinsey publicó un informe en el que reafirmaba su opinión de que muchos países podrían –y deberían– gastar más en infraestructuras para respaldar el crecimiento. Tanto Clinton como Trump han hablado de incrementar el gasto en infraestructuras si llegan a la presidencia. En el Reino Unido, la interpretación que se ha hecho de las declaraciones de la nueva primera ministra y el ministro de economía apunta a una relajación de la austeridad.

Por encima, parece pan comido. McKinsey indica que el gasto en infraestructuras como porcentaje del PIB se ha reducido en once de las compañías del G20 desde la crisis, tal y como confirman los datos de la OCDE.

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Estamos en un momento en el que los países que según McKinsey cree que pueden gastar más pueden tomar dinero prestado a tipos de interés en mínimos históricos o incluso negativos.

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Por consiguiente, podría parecer contradictorio que los responsables políticos se sirvan de tipos cada vez más bajos para impulsar el gasto en el sector privado, cuando ni siquiera los tipos negativos han alentado un mayor gasto por parte de los gobiernos.

Los precios de los activos

Si quienes toman las decisiones adoptan un enfoque diferente para estimular el crecimiento, podría producirse un cambio radical en el marco de las políticasque hemos estado viviendo en los últimos diez años. Esto, a su vez, podría provocar un cambio en relación con las estrategias de inversión que tienen éxito y las que fracasan.

Hasta ahora, los responsables políticos han reaccionado al débil crecimiento con constantes bajadas de los tipos o mayores compras de bonos. Esta forma de proceder ha contribuido al excelente comportamiento de los bonos o los activos similares a los bonos, lo que ha reforzado la percepción de sus cualidades como «refugio seguro» de estos activos que tienen los inversores. Un cambio en el marco de las políticas en este momento podría generar también un cambio en la confianza de los inversores con respecto a estos tipos de activos. Si por cualquier motivo se registrase un fuerte crecimiento, los activos y estrategias que no se ha comportado bien en el entorno actual, como el value, podrían empezar a reforzarse.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.