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Crisis temporal: un recordatorio de la relevancia de los horizontes de inversión

Hace unos meses, Dave Fishwick publicó una entrada en el blog sobre la elevada aversión a la volatilidad presente en la industria hoy en día, en la que mencionaba que nos hallamos en un momento clave para los precios de los activos.

No quiero repetir los argumentos de Dave sobre por qué poner énfasis en reducir la volatilidad a corto plazo –que ha sido una estrategia exitosa en el entorno posterior a 2008– podría ser desfavorable en adelante.

En lugar de ello, en esta entrada me gustaría concentrarme en otro aspecto, que pese a repetirse a menudo se ignora con frecuencia:

«En nuestra opinión, el verdadero riesgo es más bien la posibilidad  de una pérdida de capital más prolongada o permanente. Pensamos que obsesionarse con la volatilidad es contraproducente e ignora lo verdaderamente importante en una perspectiva multianual.»

– Dave Fishwick, ¿Ha llegado el momento de dejar de huir de la volatilidad?, junio de 2016.

La renta variable suele considerarse un activo de mayor riesgo que la renta fija. Desde una perspectiva de «riesgo verdadero», uno puede ver por qué: los tenedores de deuda corporativa tienden a ser compensados primero en caso de quiebra, y los emisores soberanos no tienen por qué incumplir si pueden «imprimir» su propia divisa.

No obstante, en su afán de cuantificar y limitar el riesgo mediante modelos cuantitativos, cuando la gente afirma que la renta variable es más arriesgada suele referirse a que es más volátil. Muchos han discutido lo erróneo de esta visión; ¿por qué debería la volatilidad diaria, semanal o mensual de las rentabilidades tener relevancia si uno tiene intención de invertir a largo plazo?

Está claro que la volatilidad puede experimentarse como riesgo si se considera un periodo de un año. El índice S&P 500 perdió un 43,8% en 1931, un 36,6% en 2008 y un 22,0% en 2002, y podría decirse que estos desplomes son lo que realmente preocupa a los inversores, en lugar de la volatilidad propiamente dicha.

Tomando un horizonte temporal a mayor plazo, no obstante, el S&P 500 le habría proporcionado una rentabilidad positiva en casi cada periodo de la historia reciente. El siguiente gráfico muestra las rentabilidades nominales anuales a 1, 5 y 10 años consecutivos que se habrían obtenido invirtiendo en el S&P 500 en un año determinado. Así, si hubiera invertido usted en 1928 a comienzos del gráfico, habría recibido cerca de un 40% al año siguiente, un -13% anualizado en los cinco años siguientes, y habría cerrado prácticamente plano en los diez siguientes.

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Pese a este doloroso punto de partida, solamente ha habido cinco años desde 1928 a partir de los cuales una inversión a 10 años le habría causado pérdidas (tres al comienzo de la Gran Depresión y dos que abarcan tanto la recesión de comienzos de los 2000 como la Crisis Financiera Global de 2007-2008). Además, puede apreciarse cómo la variación en el rango de resultados disminuye a medida que se amplía el horizonte temporal.

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Al mismo tiempo, los inversores tienden a verse remunerados por tolerar volatilidad a corto plazo. En periodos multianuales, la volatilidad a corto es menos relevante para la rentabilidad obtenida, pero la prima de riesgo sigue siendo muy importante. La renta variable ha superado a la renta fija en la gran mayoría de los periodos de 10 años transcurridos desde 1928 (las rentabilidades que aparecen a continuación no incorporan el efecto de la inflación).

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Los académicos llevan tiempo preguntándose por qué debería uno recibir esta rentabilidad adicional, pero la respuesta parece intuitiva: los inversores se preocupan en exceso por el corto plazo y desperdician oportunidades de obtener rentabilidad . Un artículo académico publicado en agosto parece corroborar lo anterior; en base a un «experimento de campo», sus autores constataron que los operadores profesionales que recibían información de precios con menor frecuencia tendían a tener mayores posiciones en activos de riesgo y a obtener mayores beneficios que los que recibían actualizaciones de precios más regulares.

Es cuestión de horizonte

¿Qué implicaciones tiene todo esto para la asignación de activos? La observación simplista es que la renta variable parece ofrecer rentabilidades de inversión generalmente superiores a aquellos inversores capaces y dispuestos a tolerar cierta volatilidad de precios.

Sin embargo, tal afirmación debe acompañarse siempre de una observación sobre la valoración, de la cual depende el panorama de rentabilidad a largo plazo de cualquier activo. La prima de riesgo de la renta variable alcanzó 0 en Estados Unidos en el año 2000, con lo que las rentabilidades de inversión decepcionantes que generó a continuación la clase de activo no son totalmente sorprendentes (gráfico 4). Dicho nivel de la prima de riesgo está muy alejado del actual, cercano al 6,5%.

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Estos gráficos ilustran el argumento en contra de la aversión a la volatilidad, e incluso contra la «aversión a los descalabros bursátiles». Una concentración excesiva en movimientos de los precios en el corto plazo puede disuadir a los inversores de invertir en activos aparentemente más arriesgados, que de hecho les proporcionarían rentabilidades preferibles en un horizonte relevante para ellos. Definir «lo arriesgado» de una inversión en base a su volatilidad en otros periodos está un tanto fuera de lugar.

Esta es la razón por la que preferimos ver el riesgo como el potencial de pérdida permanente de capital, adoptamos un horizonte de inversión a largo plazo y evitamos que nos afecte demasiado la volatilidad de precios a corto plazo. Visto desde este punto de vista, los activos tradicionalmente considerados como «seguros» o «arriesgados» pueden resultar precisamente todo lo contrario.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.