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¿Qué nos dicen los cambios en las expectativas de beneficio sobre las rentabilidades de la renta variable?

En plena temporada de publicación de resultados, las cifras de beneficio corporativo en Estados Unidos, el Reino Unido y Europa están resultando mejores de lo esperado, y las expectativas de los analistas están mejorando. De hecho, el índice FTSE 100 ha sido escenario de revisiones al alza de las previsiones de los analistas, de la mano del repunte de las materias primas y la evolución de los tipos de cambio tras el referéndum sobre el brexit.

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El panorama es relativamente alentador: el valor medio de esta medida en los últimos treinta años ha estado cerca del -2% tanto en el Reino Unido como en Estados Unidos, con lo que un neto positivo para las compañías británicas es bastante inusual. Además, el MSCI AC World experimenta revisiones a la baja de las expectativas de beneficio durante gran parte del tiempo. El fenómeno del exceso de optimismo por parte de los analistas en sus pronósticos de beneficio está bien documentado.

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Estos movimientos presentan una correlación razonable con la mejora del impulso económico de los últimos meses en Estados Unidos y Europa, y la mejora de esta «inercia» del beneficio no solo obedece a una recuperación de las materias primas. Los tres mayores sectores en el MSCI AC World (finanzas, tecnologías de la información y consumo discrecional) representan en su conjunto un 45% del índice (energía alrededor de un 7%), y estas áreas también han experimentado una aceleración desde sus mínimos de comienzos de año.

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¿Qué relevancia tiene esto para nosotros?

Quizá parezca extraño que prestemos atención a las predicciones de la comunidad de analistas, a la luz de nuestro propio escepticismo sobre la Poca duda cabe de que los gráficos anteriores nos dicen mucho más sobre lo que ha ocurrido que sobre lo que ocurrirá en el futuro.

Sin embargo, evaluar las expectativas de beneficio de consenso nos puede revelar cosas sobre la naturaleza del optimismo o pesimismo del mercado que las señales de valoración no capturan por sí solas. Un estudio de la selección de países entre 1987 y 1991 y otro de la selección de valores en Europa entre 1987 y 1999 sugieren que las revisiones al alza del beneficio hubieran servido como indicador de resultados de inversión excedentes futuros.

En nuestra opinión, el behavioural finance aporta una explicación de tal fenómeno. La idea es que los analistas tardan en reaccionar a las noticias sobre el beneficio, lo cual ya por sí mismo tiende a mostrar propiedades de tendencia. Ambos estudios analizan periodos temporales en los que hubo fuertes tendencias positivas que contrastaron con la experiencia previa; el primero captura el círculo rojo del gráfico 4, y el segundo el periodo prolongado de los noventa marcado en verde (aquí hemos empleado el S&P 500, al proporcionar un historial más largo).

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Por consiguiente, no existe razón alguna por la que el fenómeno de que las revisiones del beneficio pronostiquen la cotización de las acciones deba persistir. Es sencillamente función de un entorno de tendencia que marca un giro estructural que los inversores tardan en identificar.

En los noventa, a los analistas y los inversores les costó tiempo darse cuenta de que habían entrado en un nuevo régimen de crecimiento más pronunciado del beneficio. En última instancia acabaron extrapolando dicho régimen, lo cual condujo a la burbuja tecnológica de 1999/2000. Lo que sí persiste, no obstante, son los tipos de sesgos conductuales más generales capturados por estos estudios, como el anclaje y el sesgo de disponibilidad.

¿Y hoy en día? Sin ninguna tendencia claramente visible (o una transición a un menor crecimiento del beneficio si uno cree a algunos comentaristas), las revisiones del beneficio no han sido de utilidad como indicador de los precios. De hecho, parece que la relación entre ambos podría ir en dirección contraria: las cotizaciones han «pronosticado» las revisiones a la baja del beneficio.

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Esto también es cierto a nivel global, donde la relación más fuerte observada en el pasado reciente ha sido que los movimientos de los precios han revelado de antemano revisiones subsiguientes de las expectativas de beneficio (para quien le interese, esta relación es más fuerte con un desfase de nueve meses).

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De nuevo, esto ha obedecido al entorno. La crisis financiera juega un papel desproporcionado en el periodo de muestreo, mientras que los beneficios han sido generalmente decepcionantes en los últimos años. Antes de juzgar si dicha relación es de utilidad, los inversores deben considerar si es probable que este entorno persista.

Los beneficios son el motor de las rentabilidades de inversión en el largo plazo, con lo que a la hora de determinar la valoración es esencial tener en cuenta la dinámica estructural. Al mismo tiempo, pueden sacarse conclusiones importantes de cambios más inmediatos en las expectativas de beneficio. Para comprender estas últimas, no obstante, no podemos depender de la búsqueda de patrones y del empleo de regresiones; en lugar de ello, debemos tratar de evaluar si los sesgos conductuales generales ilustrados en periodos previos serán aplicables en el futuro, y cómo se manifestarán.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.