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Aplanamiento de la curva de tipos estadounidense: aquí no hay nada que ver

El aplanamiento de la curva de tipos estadounidense ha dado lugar a muchos comentarios y elucubraciones en determinados sectores últimamente. Los temores son exagerados.

Si echamos la vista atrás y observamos los períodos de subidas de los tipos oficiales estadounidenses durante los últimos 30 años, la historia parece indicar que no hay nada destacable en el nivel actual de las rentabilidades (TIR) de los bonos a largo plazo en relación con las de los vencimientos a más corto plazo. El siguiente gráfico ilustra la diferencia entre la rentabilidad de los treasuries estadounidenses a diez años y a dos años:

Por regla general, los bonos gubernamentales con vencimientos más largos tienden a ofrecer mayores rentabilidades (TIR) que los bonos a corto plazo, lo cual suele traducirse en una inclinación ascendente de la curva de tipos. Esto sucede hasta que el mercado percibe que la política de tipos de interés se endurece y empieza a prever bajadas de los tipos por parte de los bancos centrales, momento en el cual la curva se invierte (una curva invertida es un indicio claro de recesión inminente).

En los últimos meses, la inclinación de la curva de tipos estadounidense se ha aplanado. Esta situación ha creado confusión porque se ha producido en un momento en que el crecimiento económico de EE. UU. era sólido:  EE. UU. acaba de registrar un crecimiento del PIB anualizado del 3% durante los últimos seis meses. Por tanto, teniendo en cuenta que la curva sigue en terreno positivo pero en el nivel más plano de los últimos diez años, hay quienes opinan que el mercado de bonos está enviando señales de preocupación.

Perspectiva histórica

Con todo, observando los últimos 30 años, el comportamiento reciente de la curva de tipos parece completamente «normal». Durante los períodos en los que el tipo de los fondos de la Fed ha subido, la curva de tipos se aplana siempre y cuando las expectativas de inflación y las primas de riesgo de duración estuviesen bajo control, lo cual ha venido ocurriendo durante el período de la comparación (y sigue siendo el caso hoy en día).

En esta ocasión, se aprecia el mismo comportamiento: desde principios de 2014, momento en que el mercado de bonos empezó a anticiparse de forma gradual a la primera subida de los tipos de interés (tal como muestra el siguiente gráfico en el tipo implícito a un año en el plazo de un año), la curva se ha aplanado considerablemente a medida que la Fed ha aumentado los tipos del 0,25% al 1,25%.

Si comparamos las rentabilidades de los bonos a dos años y los bonos a diez años, la inclinación de la curva en estos momentos es de 70 pb. Casi dos años y 100 pb en un ciclo de ajuste, no es nada extraordinario. Casi es el mismo nivel de inclinación de principios de 2005 y mediados de 1988, aunque más plana que en 1994 cuando la Fed implementó un ciclo de subidas rápidas de más de 300 pb durante doce meses. La curva actual es ligeramente más pronunciada que la del nivel de la segunda mitad de los años 90, período en que el crecimiento del PIB real de EE. UU. rondaba de media un excepcional 4,2%.

Por tanto, no existe certeza alguna de que la inclinación actual de la curva de tipos estadounidense deba preocuparnos desde una perspectiva macroeconómica. Un crecimiento sólido, una inflación baja y una curva de tipos ligeramente positiva no son nada fuera de lo común. Si la Fed sigue aumentando de forma gradual el tipo de los fondos, lo lógico sería que la curva se siguiera aplanando, aunque esto tampoco dice mucho de lo que subirán al mismo tiempo las rentabilidades (TIR) a largo plazo (si es que lo hacen).

Más que la inclinación, lo que llama la atención si se compara con décadas recientes es el bajo nivel de las rentabilidades (TIR) estadounidenses en todos los vencimientos, característico del entorno posterior a la gran crisis financiera y más concretamente desde finales de 2011. Lo que pase de ahora en adelante depende en gran medida de si la Reserva Federal (y el mercado de bonos) cree que el régimen posterior a la crisis de bajos tipos de interés reales se mantiene o está por llegar un futuro que empieza a parecerse a la «anterior normalidad»… O, incluso, a algo totalmente nuevo otra vez.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.