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Resumen del 4º trimestre de 2018: Cuidado con lo que uno desea

La renta variable mostró una debilidad significativa en el trimestre final de 2018, en dos brotes diferenciados:

En octubre, las expectativas de tipos de interés crecientes en Estados Unidos provocaron caídas de las cotizaciones, y los inversores que anticipaban que el descenso de dichas presiones brindaría respaldo a las acciones iban a verse decepcionados: en lugar de ello, dicho alivio en torno al precio del dinero se ha asociado con más sentimiento negativo hacia los mercados de renta variable, no menos. Al fin y al cabo, las expectativas de tipos a largo plazo han caído en un trasfondo de preocupación renovada en torno al crecimiento.

Este desarrollo ha coincidido con un aumento del tipo de interés oficial, con lo que la curva de tipos se ha aplanado, y su pendiente se ha invertido en los tramos de vencimiento a corto plazo, como se ha discutido ampliamente:

En diciembre, el mercado estadounidense fue uno de los de peor comportamiento a nivel global, dando marcha atrás a la tendencia que mantuvo durante gran parte de 2018. De los principales mercados, Japón fue el único en caer más todavía, debido a la fuerte apreciación del yen durante dicho mes.

En este contexto fue difícil lograr diversificación, pero cabe destacar la evolución superior de la bolsa mexicana, reflejo del comportamiento idiosincrático de los activos del país centroamericano que comenté el pasado mes.

Una tormenta imperfecta

Se han propuesto varias explicaciones de este pesimismo reciente en torno al crecimiento. Las caídas sufridas por las acciones en diciembre se han atribuido a distintos factores, entre ellos el deterioro de los datos económicos, el descenso de la liquidez global, la preocupación en torno al comercio mundial y el peligro de que la Reserva Federal estadounidense aplique una política errónea en tal entorno.

Cuando se presenta tal abanico de posibles causas suele hablarse de una «tormenta perfecta» (por ejemplo, el término se menciona aquí, aquí, aquí, aquí, aquí, aquí y aquí desde que comenzara octubre). Esto no solo obedece a que se trata de una expresión trillada, utilizada habitualmente por los comentaristas, sino también a que refleja la confusión sobre qué factores determinan la evolución de los mercados.

Al proponerse una amplia gama de racionalizaciones para explicar los movimientos de los precios, todas ellas podrían ser válidas. No obstante, los comentaristas también podrían estar agarrándose a un clavo ardiendo para explicar movimientos carentes de una causa directa obvia.

Diciembre fue sin duda un mes de este tipo: el mercado estadounidense fue escenario de fuertes altibajos intradía (un entorno similar al que comenté sobre el primer trimester del año pasado) y de brechas (gaps) en las cotizaciones, a menudo no relacionados con el flujo de noticias. En muchos casos, lo que parecía una explicación plausible para los movimientos de los precios en un día determinado no encajaba con los desarrollos posteriores.

¿Ojalá fuera Navidad todos los días?

Esta evolución aparentemente confusa de los precios puede provocar respuestas peligrosas por parte de los inversores. Uno puede concluir que los mercados (o al menos quienes acaban de vender) ) «saben algo que yo desconozco». ¿Acaso son correctos todos esos argumentos bajistas sobre las burbujas provocadas por la QE? ¿O a lo mejor los algoritmos han cambiado los mercados? ¿O tal vez todos los datos de crecimiento y beneficio global son ilusorios?

Como siempre, este podría ser muy bien el caso, pero cuídese de no cambiar de opinión solo por el hecho de que los mercados le provocan ansiedad.

La tentación opuesta es desestimar los movimientos del mercado como un mero producto de la temporada festiva. Al fin y al cabo, los comentaristas todavía hablan del «rally navideño» (como comentamos aquí en 2016). A lo mejor las motivaciones estacionales afectan a la toma de decisiones, o los volúmenes bajos conducen a un mecanismo de determinación de precios más caótico. Es indudable que los volúmenes tienden a ser más bajos en diciembre:

Pero como ocurre con toda regla de tres en los mercados (por válida que sea), la probabilidad de beneficiarse de ello de forma consistente es baja: en el caso de desarrollos tan habituales y generalizados, es casi seguro que el beneficio disponible desaparezca por la vía del arbitraje. De hecho, tal como han mostrado en Winton, apenas existen pruebas de que las tendencias estacionales sean significativas. Además, diciembre es el mes menos volátil en términos históricos.

La principal oportunidad que brinda la temporada navideña a los inversores tal vez sea que el hecho de no estar en la oficina les impide prestar atención al tipo de movimientos de las cotizaciones a corto plazo capaces de contaminar su toma de decisiones.

La información en materias primas

En cierta medida, las caídas de la renta variable desviaron la atención de los inversores de los descensos igualmente abruptos de los precios del petróleo durante el cuarto trimestre. Tanto el crudo como el cobre cayeron de forma significativa en la segunda mitad del año.

Un aspecto interesante en dicha fase es la diferencia entre la narrativa de los comentaristas y la atención obsesiva prestada a las materias primas como indicador de crecimiento global a comienzos de 2016. En el pasado ya hemos comentado cómo esta atención varía con el tiempo:

Esto no equivale a decir que las materias primas deban preocuparnos más o menos a día de hoy que entonces (aunque existen argumentos más convincentes de que un precio del petróleo a la baja representa más bien un lastre que un impulso para la economía estadounidense que en el pasado). Sencillamente subraya el hecho de que deberíamos cuidarnos de obsesionarnos por el problema de turno (o de ignorar las cuestiones que reciben menos cobertura mediática).

El proceso por el cual los inversores (y especialmente los comentaristas) deciden a qué aspectos dedican su atención podría muy bien tener un elemento conductual significativo: a lo mejor hay más «historias interesantes del día», o bien –al haber experimentado ya el desplome de los precios del petróleo– tal desarrollo nos inspira menos temor que en el pasado.

De cara al futuro

Los primeros días de 2019 han supuesto una continuación de la volatilidad con la que la renta variable terminó 2018. El mercado estadounidense experimentó las dos peores jornadas iniciales del año desde 2000 y Asia vivió el peor comienzo de año desde 2016. De persistir tales movimientos cabe esperar artículos con argumentos del tipo «cuando un año comienza de forma X, suele significar que las rentabilidades anuales serán Y». Como es obvio deberíamos ignorarlos, así como resistirnos a nuestra tendencia a extrapolar en base al pasado reciente. En última instancia, la debilidad experimentada a comienzos de 2016 permitió a los inversores en renta variable obtener buenas rentabilidades, mientras que el optimismo con el que comenzó 2018 está muerto y enterrado.

La historia de los mercados es que las expectativas de consenso se ven frustradas una y otra vez. Para los inversores (y con ello recurro a mi propio tópico bursátil), la mejor apuesta es anticipar sorpresas en los próximos doce meses, y el mejor modo de salvar cualquier obstáculo que pueda aparecer es mantener un enfoque de inversión disciplinado.


El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.