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La hausse du dollar US a-t-elle atteint son terme ?

Nous avons évoqué à plusieurs reprises (ici par exemple) l’obsession actuelle du marché consistant à vouloir attribuer un sens caché à chaque mot que prononcent les banquiers centraux. Le maître mot du moment est « patience ». Alors que la reprise de l’économie américaine surperforme sensiblement celle de la plupart des pays développés depuis deux ans, l’ampleur et le calendrier du relèvement des taux d’intérêt aux États-Unis fait l’objet de nombreuses conjectures. Ainsi, la Réserve fédérale se retrouve dans une situation délicate, tiraillée entre son désir d’assurer une communication transparente et la propension des investisseurs à interpréter toute déclaration, fut-elle délibérée ou le fruit d’un lapsus, susceptible d’aider à résoudre cette énigme.

C’est précisément la raison pour laquelle, lors de la réunion de la Fed qui s’est tenue la semaine dernière, l’utilisation du mot « patience » a été examinée sous toutes les coutures par l’ensemble de la communauté financière (comme ici et ici pour ne citer que quelques exemples). Cette obsession peut certes paraître saugrenue, mais si l’abandon du mot « patience » ne nous en apprend pas autant que les experts ne le voudraient sur les perspectives macroéconomiques américaines, cette décision pourrait néanmoins avoir une incidence considérable sur l’évolution des marchés à court terme. A l’été 2013 souvenez-vous, le mot « tapering » avait provoqué des ventes massives sur le marché des bons du Trésor. Cette fois-ci, les investisseurs semblent avoir choisi de se focaliser sur le marché des changes, en partie du fait des récentes décisions de la BCE en matière de politique monétaire, et des abaissements de taux d’intérêt auquel 21 pays ont procédé ces deux derniers mois.

Les marchés des changes sont en plein bouleversement. Ces six derniers mois, le dollar US s’est apprécié non seulement par rapport aux monnaies des pays émergents mais également face à celles des autres grands blocs. Depuis début septembre 2014, le real brésilien accuse une chute proche de 30% par rapport au billet vert, en parallèle à une baisse de près de 17% pour l’euro et de 12% pour le yen japonais. Les taux de change ont connu une évolution spectaculaire en un mois : l’euro a ainsi plongé de 1,14 à 1,06 par rapport au dollar en quelques jours (entre le 20 février et le 12 mars 2015).

Jusqu’où peut aller l’ascension du dollar US ? Il est impossible de prédire avec précision l’évolution des taux de change au comptant.  Par rapport aux transactions faisant intervenir un portage positif (situation dans laquelle la monnaie de destination offre un rendement positif), prévoir la future trajectoire du dollar est un exercice empreint d’un degré d’incertitude particulièrement élevé.   Cependant, compte tenu des divergences fondamentales responsables des tendances récentes sur les marchés des changes, il semble tout à fait raisonnable d’envisager une nouvelle hausse de l’USD, notamment par rapport à l’euro et au yen.

Les mesures exceptionnelles mises en œuvre ces dernières années ont conduit à un degré de divergence atypique entre politiques monétaires. Il ne s’agit pas seulement d’une question de chronologie, la Réserve fédérale agissant comme souvent avec un temps d’avance, mais bien d’une question d’orientation même des politiques et des impératifs auxquels elles répondent.

L’expérience montre que l’adoption de politiques asymétriques entre pays peut avoir des conséquences importantes qui surprennent par leur ampleur. Les États-Unis étant quasiment le seul pays à resserrer sa politique alors qu’elle est globalement assouplie partout ailleurs, le contexte actuel se prête à des évolutions considérables des taux de change à mesure que les investisseurs repositionnent leur « seuil de valorisation ».

Le dollar s’est déjà considérablement apprécié.  Cependant, contrairement à la thèse selon laquelle la hausse actuelle ne fait ‘qu’anticiper’ les rendements futurs qui, logiquement, ont cours sur les autres marchés d’actifs, cette forte appréciation pourrait encore s’accélérer alors que les investisseurs cherchent à réattribuer un seuil psychologique à la valeur du billet vert après avoir remis en cause et abandonné les niveaux de référence précédents.

Au début de l’année, la perspective de voir le dollar atteindre la parité avec l’euro semblait encore lointaine. En effet, une limite inférieure d’environ 1,20 dollar pour 1 euro paraissait justifiée au regard de la relation standard entre leurs taux d’intérêt à court terme (voir Graphique 1).  Sauf que mi-mars, l’euro a atteint son niveau le plus bas en dix ans à 1,06 dollar, nous obligeant du coup à remonter plus loin dans le temps pour élaborer un scénario plausible (voir Graphique 2).  Compte tenu du grand écart entre les différentes politiques monétaires, lequel semble voué à perdurer, il faut sans doute s’attendre à une nouvelle hausse du dollar et à une nouvelle baisse de l’euro.

A cet égard, le fameux mot prononcé par Ronald Reagan au début des années 80 semble d’actualité : « Vous n’avez encore rien vu ! »

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