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Getting Lucky, Howard Marks et moi : réflexion sur le rôle de la chance et l’inefficience des marchés

La semaine dernière, j’ai eu le privilège d’assister à une conférence du très distingué Howard Marks, président de Oaktree Capital et grande source d’inspiration. Elle s’inscrivait dans le cadre d’une série d’interventions d’éminents spécialistes organisée par le CFA. La salle était comble : l’une des plus fortes affluences jamais enregistrées par le CFA pour ce type d’événement.

L’intervention d’Howard était fondée sur une note de 2014 intitulée Getting Lucky (« Avoir de la chance »). Selon lui, son succès et celui de la plupart des investisseurs sont très liés au facteur chance : être né au bon moment, dans le bon pays, avoir fréquenté les bonnes écoles, obtenu les bons postes et pris les bonnes décisions d’investissement.

Quelle peut bien être la raison qui pousse autant de gens à venir écouter quelqu’un qui affirme avoir eu de la chance ? Le public était captivé par l’analyse d’Howard sur le secteur de l’investissement et ce qui devrait fonctionner ou non dans les mois à venir. Faut-il absolument avoir de la chance ? Et si oui, est-ce possible d’augmenter ses chances d’avoir de la chance ?

Howard a expliqué comment la chance intervient lorsque la préparation rencontre l’opportunité. La performance d’investissement, c’est ce qui se produit lorsque les événements entrent en collision avec un portefeuille existant. Bien sûr, l’avenir est imprévisible. Tout ce que nous savons, c’est que nous serons surpris par l’actualité. Pour qu’un investisseur ait raison et gagne de l’argent, plusieurs éléments doivent être réunis : une analyse correcte, un avenir conforme aux prévisions et un timing lui aussi favorable ! La chance est indispensable et joue un rôle majeur dans les résultats.

Mais elle ne suffit pas. Pour rencontrer le succès, il faut des compétences techniques (pour trouver les actifs mal valorisés) et des marchés inefficients, car personne ne peut battre un marché efficient, puisqu’il intègre déjà toutes les informations disponibles. Howard pense qu’aucun marché n’est parfaitement efficient, car, pour ce faire, il faudrait des participants objectifs et insensibles, ce qui n’est pas le cas puisque ce sont des êtres humains.

Il en conclut que les marchés sont « cycliquement inefficients ». En mars 2009, la peur était telle que les prix sont tombés à des niveaux qu’Howard qualifie (dans son livre « The Most Important Thing ») de plus belles opportunités d’investissement jamais observées dans sa carrière professionnelle (le graphique 1 montre la situation des marchés d’actions mondiaux).

Jenny Get lucky Oct 2015_FR

En temps normal, lorsque les cours sont globalement en phase avec les fondamentaux, il est quasiment impossible de générer de bons rendements sans coup de chance. C’est en partie la raison pour laquelle nous pensons que mettre l’accent sur un alpha progressif, qui produit mécaniquement son quota de rendements positifs mois après mois, n’est pas toujours la meilleure stratégie. Une stratégie d’investissement pérenne doit chercher à comprendre quand et comment surviennent les inefficiences.

Cette conférence d’Howard Marks était l’occasion idéale de rappeler un certain nombre de choses. Nous avons besoin d’une analyse de qualité (pour identifier les actifs mal valorisés), de marchés inefficients, de patience (il évoque l’opportunisme patient à cinq reprises dans son livre) et de chance, qui joue un rôle majeur. Peu d’investisseurs ont une réflexion proche de la philosophie d’Episode. « The Most Important Thing » et les notes d’Howard Marks en font partie.


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