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Faire fi des prédictions et autres rumeurs : le référendum italien ou l’exemple concret d’un biais

Alors que les campagnes en faveur du OUI et du NON battent leur plein, les sondages ne fournissent actuellement aucune prévision claire quant au résultat du référendum.

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Toutefois, cette incertitude n’a pas pour autant empêché des observateurs (dont beaucoup n’avaient pas vu venir le vote en faveur du « Brexit », l’ascension de Donald Trump ou divers autres récents événements) d’essayer d’imposer une explication de ce que représente réellement le vote.

Beaucoup, surtout en dehors de l’Italie, tiennent tout particulièrement à définir le référendum comme un vote de protestation. Il semble bien que cela soit le cas. Il ressort d’un sondage que la majorité de ceux envisageant d’aller voter contre la réforme le fera en guise de protestation contre le gouvernement alors même qu’une grande proportion des électeurs ne comprend même pas la complexité des propositions elles-mêmes.

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D’autres vont même plus loin. Des parallèles sont établis avec le récent vote en faveur du « Brexit », l’ascension de Donald Trump et d’autres récents phénomènes. Parce qu’il s’inscrit dans un discours préexistant, les gens veulent voir dans le référendum un « vote sur la mondialisation ».

« Le référendum en Italie pourrait conduire à la mort de l’euro » a titré Forbes dans un récent article. Des observateurs internationaux sont quelque peu hyperboliques dans leurs prédictions sur les implications du résultat du référendum et bon nombre suggèrent qu’un vote en faveur du « Non » est susceptible de se traduire par une sortie de l’Italie de la zone euro.

Une telle prédiction passe sous silence toutes les choses qui devraient effectivement survenir afin qu’elle se réalise. Elle ne pourrait en effet devenir réalité que : si l’Italie votait contre la réforme constitutionnelle ; si Matteo Renzi démissionnait par la suite ; si cette décision donnait lieu à la tenue de nouvelles élections législatives ; si le Movimento Cinque Stelle remportait ces élections ; si ce dernier organisait un référendum sur l’appartenance à la zone euro ; si l’Italie votait en faveur de la sortie. De plus, la difficulté d’un « Italexit » n’est en rien comparable à celle d’un « Brexit » compte tenu de l’appartenance de l’Italie à la monnaie unique. Enfin, une telle issue semble s’inscrire en faux avec l’opinion des électeurs sur l’appartenance à l’UE.

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Extrapoler le possible résultat du référendum italien à partir du vote en faveur du « Brexit » est un bon exemple du biais de disponibilité (prédire que quelque chose a toutes les chances d’arriver tout simplement parce qu’un même événement, souvent récent, revient facilement à l’esprit) et pourrait conduire à tirer de mauvaises conclusions. Si le vote en faveur du « Brexit » souligne bel et bien le fait que l’austérité a favorisé un rejet de la classe politique à travers le monde, il n’a toutefois rien à voir avec le référendum italien.

Non seulement la Grande-Bretagne et l’Italie sont deux pays aux cultures distinctes, mais ces référendums portent également sur des changements non comparables de leurs systèmes politiques.

De plus, des observateurs semblent penser qu’un rejet de la réforme constitutionnelle ferait courir le risque d’une nouvelle instabilité politique sans précédent. Mais, l’Italie a vu passer 63 gouvernements et 27 Premiers ministres au cours des 70 dernières années et un rejet de la réforme proposée ne ferait qu’impliquer une poursuite de cette même instabilité politique. Un système politique plus allégé et centralisé pourrait potentiellement soutenir la croissance future, mais le passé nous enseigne que la politique et l’économie ne font pas toujours bon ménage.

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L’instabilité politique étant la norme, de nombreux Italiens le considèrent simplement comme un vote sur le non-élu Matteo Renzi – pour eux, il n’a pas l’importance exagérée du « Brexit », du commerce ou du sauvetage des banques que la presse internationale essaie de lui attribuer.

L’impact du référendum sur les prix des actifs

Jusqu’à présent, il est difficile de percevoir les répercussions du referendum sur les prix des actifs dans la mesure où d’autres dynamiques jouent également un rôle. Les emprunts d’État italiens ont sous-performé leurs équivalents espagnols, mais de peu uniquement et en grande partie en raison de la surperformance de ces derniers. Pour l’essentiel, les emprunts d’État de ces deux pays ont reproduit le comportement des autres emprunts d’État à travers le monde.

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Le marché actions italien a lui aussi sous-performé le marché espagnol, mais l’impact des problèmes propres au secteur bancaire italien y a fortement contribué, tout comme l’exposition de l’Espagne aux économies sud-américaines qui ont récemment bénéficié de l’amélioration de leurs fondamentaux.

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A l’avenir, les différents points de vue sur le référendum italien pourraient provoquer une certaine volatilité à court terme au lendemain du résultat début décembre. Si l’Italie vote en faveur du « Oui », l’éventail des issues nous apparaît encore trop large afin de savoir de quelle façon une telle décision se répercuterait sur les fondamentaux économiques. Toutefois, si l’Italie vote contre la réforme constitutionnelle, une telle volatilité pourrait créer des opportunités d’investissement si les investisseurs interprètent le vote au travers du prisme du « Brexit ».

Nous ne sommes pas convaincus que les implications à long terme d’une telle décision seraient aussi extrêmes que les commentaires actuels le laissent entendre. D’un point de vue boursier, la réalité est la suivante : en dépit de la situation délicate des banques italiennes, l’environnement économique s’améliore lentement et les valorisations sont attractives.

Comme toujours, notre stratégie consiste à ne pas essayer de prévoir l’issue de cet événement et à évaluer l’attitude du marché à l’égard de ce qui demeure l’un des marchés actions les moins chers au monde. Si une partie de cette décote est le résultat d’interprétations biaisées des implications du référendum, et si elle devait encore s’accroître à l’approche du vote, les investisseurs pourraient alors se voir offrir d’excellentes opportunités.

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