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Les banques centrales devraient envisager de donner de l’argent aux gens

L’article suivant a initialement été publié dans le Financial Times.

Dans le passé, les banques centrales fixaient le prix de l’argent à l’aide des taux d’intérêt. A l’avenir, il semble qu’elles le distribueront gratuitement. Cette semaine, la Réserve fédérale américaine a abaissé ses taux d’intérêt d’un quart de point de pourcentage à 2,25 %.

Le président de la Fed, Jerome Powell, a fait un travail admirable en présentant cette décision comme si rien ne s’était passé. Mais, le monde des banques centrales entre dans l’inconnu et dans un territoire potentiellement périlleux. La prochaine phase exigera une grande habileté politique et bravoure intellectuelle.

Avec des taux d’intérêt actuellement positifs, les États-Unis apparaissent comme une anomalie. En effet, les taux d’intérêt officiels sont négatifs dans la zone euro, en Suisse, au Japon et en Scandinavie. Compte tenu du fait que la Fed a baissé ses taux d’intérêt de 4 à 5 points de pourcentage lors des précédentes récessions, cette perspective pourrait ne pas être non plus éloignée pour les États-Unis.

L’idée même de taux d’intérêt négatifs déconcerte la plupart des gens et de nombreux économistes croient que les effets sont contre-productifs. Les banquiers centraux ne manquent pas de rappeler qu’ils ont développé depuis la crise de 2008 toute une panoplie d’outils aux noms technocratiques et peu élégants tels que le « pilotage des anticipations » (« forward guidance ») et « l’assouplissement quantitatif » (« QE »).

Tous ces outils sont autant de tentatives de réduction des taux d’intérêt. Le pilotage des anticipations vise à maintenir les taux d’intérêt au plus bas pendant une période prolongée et le « QE » consiste à tenter d’utiliser des achats d’actifs afin de réduire le taux d’intérêt de la dette publique, lequel sert de référence aux emprunts à long terme du secteur privé. En tout état de cause, le problème est le même. Lorsque des taux d’intérêt sont déjà aussi bas, les abaisser à nouveau est inefficace.

Aussi, à quoi peut-on s’attendre sur le front de la politique monétaire ? Une option est de passer le relais aux autorités budgétaires. La semaine dernière, Mario Draghi, le président de la Banque centrale européenne, l’a suggéré en déclarant qu’il était « incontestable » que des mesures budgétaires seraient nécessaires si l’économie de la zone euro se détériorait davantage. Mais, la réponse d’Olaf Scholz, le ministre allemand des Finances, à cette suggestion a rapidement fait l’effet d’une douche froide. Une aide imminente de la politique budgétaire semble être un vœu pieux.

Si les taux d’intérêt ne sont plus qu’une force du passé et que les ministères des Finances ne sont pas des partenaires fiables, qui sauvera la mise ? Et comment, si la crise actuelle du commerce mondial se transforme en quelque chose de plus pernicieux ? Trois nouvelles propositions suscitent de plus en plus d’adhésion et toutes supposent de donner de l’argent aux gens.

La première, qui implique littéralement que les banques centrales envoient des chèques aux ménages, est présentée de façon détaillée dans un superbe nouveau livre, The Case for People’s Quantitative Easing, de l’économiste Frances Coppola. La logique est convaincante. Le gouvernement australien a envoyé de l’argent aux ménages pendant la crise financière et l’Australie a évité la récession. Selon les propositions de Frances Coppola, la banque centrale financerait les transferts en créant de la monnaie électronique, comme elle le fait dans le cadre de l’assouplissement quantitatif. L’un des problèmes que pose cette idée de bon sens est sa simplicité, laquelle plaît rarement aux économistes chargés de prendre des décisions importantes. Un autre problème est d’ordre juridique et administratif. Aux États-Unis et au Royaume-Uni, une telle politique nécessiterait probablement une nouvelle législation, mais pas dans la zone euro. Jusqu’à présent, seule la Banque centrale tchèque a indiqué qu’elle pourrait adopter cette politique lorsque la prochaine récession frapperait. L’innovation vient souvent de sources surprenantes.

Une autre politique, déjà pratiquée par la Banque du Japon et récemment préconisée par un gérant de fonds de la société de gestion d’actifs, BlackRock, est que les banques centrales envisagent de donner de l’argent aux détenteurs des marchés actions en achetant des actions. Sans surprise, beaucoup contestent l’idée selon laquelle les actionnaires sont les bénéficiaires les plus méritants des largesses des banques centrales. Pour autant, la hausse des cours des actions encouragerait les entreprises à accroître leurs dépenses d’investissement.

L’idée la plus fascinante et la plus viable sur le plan pratique vient de la source la moins probable, la BCE : ce qu’il est convenu d’appeler les opérations de refinancement à long terme ciblées. En termes simples, il s’agit d’une politique de double taux d’intérêt qui consiste à donner de l’argent à la fois aux emprunteurs et aux épargnants.

Contrairement aux autres innovations monétaires adoptées depuis la crise, les taux d’intérêt doubles sont presque certains d’avoir pour effet d’accroître les dépenses et l’activité économique. Comment fonctionnent-ils ? Dans toute économie, il y a deux taux d’intérêt qui comptent vraiment pour les ménages : le taux d’intérêt auquel ils empruntent et le taux auquel leur épargne est rémunérée. L’un des problèmes liés à la réduction des taux d’intérêt, et en particulier aux taux d’intérêt négatifs, est que les ménages pâtissent d’une baisse de la rémunération de leur épargne.

Et alors, que se passerait-il si la Banque centrale décidait de réduire le taux d’intérêt que les emprunteurs doivent payer sur leurs prêts et d’augmenter le taux d’intérêt qui rémunère l’épargne des ménages ? Le programme de la BCE fournit précisément le moyen de parvenir à cela. Elle peut réduire le taux d’intérêt de ses prêts aux banques, sous réserve que ces prêts soient ensuite relayés au secteur privé, et elle peut augmenter le taux d’intérêt qui rémunère les dépôts. L’histoire économique, de même que la simple logique, tend à prouver que lorsque l’on augmente le revenu des ménages de cette façon, les économies se redressent.

Si l’économie de la zone euro continue de fortement se détériorer, Christine Lagarde, la prochaine présidente de la BCE, fera face à une série de choix intéressants. Elle pourrait avoir le meilleur de tous les emplois possibles – donner de l’argent aux gens. Mais, la résistance institutionnelle face aux solutions monétaires simples, transparentes et directes semble être telle que, ce faisant, elle aura également à relever le plus grand défi politique de sa carrière.


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