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Perché la saggezza popolare è stata smentita quest’anno: una valutazione comportamentale

Mi auguro che non ci sia bisogno di spiegare i rischi insiti nel fare previsioni. E non è questo il luogo per chiedersi perché dovremmo formulare previsioni alla fine di dicembre piuttosto che in qualsiasi altro momento dell’anno.

Ma ora che siamo vicini alla metà del 2014, possiamo dire che l’anno solare ha dato un buon esempio di come da esseri umani possiamo essere perennemente strasicuri della nostra capacità di prevedere e altrettanto perennemente sorpresi dalla nostra incapacità di farlo in modo efficace. Ha dimostrato anche come, nella ricerca di sicurezza, i presupposti principali siano spesso costruiti pigramente, senza grossi sforzi di riflessione.

La mania del settore finanziario per le previsioni da un anno all’altro sotto Natale svolge però una funzione utile: fornisce una buona occasione di valutare l’umore generale e le opinioni di un’ampia sezione del mercato. Alla fine del 2013, il consenso sembrava certamente pessimista sull’obbligazionario, mentre le azioni, in particolare statunitensi, venivano descritte come destinate “inevitabilmente” a risultati sovraperformanti.

In modo altrettanto fortuito, la fine di dicembre coincide con precisione quasi totale al momento in cui si è placata l’ondata di vendite sulle obbligazioni, che hanno poi fatto registrare un inizio anno fra i migliori dell’ultimo ventennio e più (si veda il grafico 1).

Grafico 1

Quindi, cosa sta succedendo? Questo post non vuole essere un esempio di schadenfreude (o “ve l’avevo detto”): l’andamento di un paio di mesi non basta a smentire gran parte delle teorie avanzate sui rischi attuali per gli asset a reddito fisso associati a rendimenti bassi. Quello che vorrei fare è analizzare la capacità di sbagliare regolarmente questo genere di previsioni in modo così grossolano: non solo per difetti analitici, ma anche per l’impatto delle nostre emozioni.

Condizionamenti emotivi sulle nostre previsioni

Il pessimismo sui mercati obbligazionari nel 2014 era basato in molti casi su argomentazioni apparentemente ragionevoli, coerenti e convincenti. Un’economia statunitense in ripresa, il “tapering” e un atteggiamento più favorevole nei confronti dell’azionario sembravano tutti fattori plausibili, a prima vista. A uno sguardo più approfondito, però, il linguaggio e le tesi sottostanti a queste previsioni spesso hanno rivelato condizionamenti emotivi, che sono proprio gli elementi che ci rendono illusoriamente sicuri su ciò che riteniamo possa accedere in futuro. Quelli riportati di seguito sono solo esempi di forze comportamentali all’opera in modo neanche così nascosto all’inizio dell’anno.

Estrapolazione

Un esempio chiaro è l’impatto delle performance passate su punti di vista apparentemente obiettivi. Quello che gli psicologi comportamentali chiamano estrapolazione spesso si manifesta sui mercati finanziari quando le opinioni degli individui sono influenzate da qualche accadimento recente che li ha coinvolti. Si potrebbe pensare che chi formula previsioni “da esperto” sia immune a questo fenomeno, ma se davvero è così, sembra strano che il giudizio negativo del consenso riguardo alle obbligazioni emerga dopo un massiccio sell-off sui mercati obbligazionari, e non prima.

Rappresentatività

Molte opinioni negative sui titoli di Stato sono state anche espresse con un linguaggio che metteva a confronto il mercato corrente con eventi passati. Molti commentatori hanno descritto i movimenti di mercato nella seconda metà del 2013 come più o meno rappresentativi di “un ritorno al 1994”.  Per quanto emotivamente intrigante, un paragone del genere può essere pericoloso. Dal punto di vista statistico, un “campione di uno” non è uno strumento valido per pensare al futuro.

Gli psicologi comportamentali hanno dimostrato che gli investitori spesso sopravvalutano la probabilità di eventi che hanno già vissuto, in particolare quando ci sono componenti emotive connesse a tali ricordi. Per gli investitori obbligazionari, poche esperienze sono state dolorose come il 1994, ma l’ambiente attuale non è il 1994 e non dovremmo consentire alle emozioni di farci credere il contrario.

Enfasi su un unico aspetto

Una semplificazione eccessiva degli aspetti del giorno ci induce a ignorare la vera propensione del mondo a sorprenderci. Come esseri umani, abbiamo bisogno di semplicità e di spiegazioni lineari, e odiamo l’ambiguità e la complessità.

Come investitori, questo atteggiamento ci rende fortemente vulnerabili, se queste sorprese si concretizzano. Il “tapering” è stato un buon esempio. Gli investitori si sono lasciati ossessionare dalla politica della Fed (il grafico 2 mostra l’aumento quasi esponenziale di notizie con l’uso del termine tapering), i verbali delle riunioni del Comitato sono stati sviscerati e interpretati fra le righe, e la fissazione spesso malsana per i dati macroeconomici a breve termine, come il numero di occupati nei settori non agricoli, è diventata una vera malattia.

Grafico 2

Investitori e commentatori spesso peccano anche di un eccesso di sicurezza nel ridurre le previsioni per il futuro a poche variabili in questo modo. Quest’anno è stata molto condivisa la tesi secondo cui l’economia statunitense avrebbe continuato a migliorare, la Fed avrebbe avviato il tapering e questo avrebbe penalizzato le obbligazioni. Tuttavia, se le prime due previsioni si sono avverate, la terza non si è concretizzata. Possono accadere altre cose, che di fatto accadono, e dobbiamo modificare di conseguenza la fiducia con cui prendiamo le nostre decisioni.

Ma soprattutto, le argomentazioni di questo tipo tendono a ignorare il punto di valore iniziale: sembra intuitivamente ovvio, sebbene in contrasto con la teoria dei mercati efficienti, che un asset scontato possa recuperare valore anche se emergono cattive notizie al riguardo.

Cosa succede da questo punto in poi?

Resta da vedere cosa succederà agli asset a reddito fisso nel resto dell’anno, ma come abbiamo già detto altrove, può essere rischioso semplificare eccessivamente le ipotesi sul corso futuro dei tassi d’interesse reali.

I fatti alla fine potrebbero anche dare ragione a chi aveva un giudizio negativo sulle obbligazioni in gennaio, ma la prima metà dell’anno ha dimostrato che è estremamente pericoloso valutare il futuro con troppa sicurezza. In particolare, dovremmo fare attenzione a chi sembra aver cambiato opinione solo sulla base di ciò che è accaduto ai prezzi finora quest’anno.

La sola consapevolezza dell’esistenza dei condizionamenti emotivi, come quelli citati sopra, dovrebbe aiutarci a evitare il rischio di restarne vittima. Comprendere le nostre motivazioni, accettando con un po’ di sana umiltà ciò che possiamo o non possiamo sapere, è essenziale per diventare tutti investitori migliori.


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