Articolo

Argentina: Gli investitori hanno troppa fame di rendimento? O sono troppo segnati dalla storia?

La scorsa settimana, per la prima volta dal 2001, l’Argentina ha potuto assumere prestiti da investitori internazionali.  È stata la maggiore emissione avvenuta in un giorno da parte di un’economia emergente, con un collocamento per un ammontare di 16,5 miliardi di dollari e una domanda di nuove obbligazioni apparentemente pari a 70 miliardi di dollari.

Ciò ha comprensibilmente sollevato alcune questioni circa quanto gli investitori in tali obbligazioni abbiano realmente pensato ai rischi inerenti. Lisa Abramowicz, del blog Bloomberg Gadfly, ha  ben sintetizzato questi timori. Alcuni temono che gli investitori stiano comprando obbligazioni solo perché queste potrebbero essere aggiunte a un benckmark di performance; altri sostengono che gli investitori stiano estrapolando verso il futuro le riforme riuscite del nuovo governo, ignorando le sfide rimanenti.

Tuttavia, il timore principale è che la domanda di obbligazioni argentine sia sintomatica di una caccia globale al rendimento determinata da tassi monetari bassissimi a livello mondiale. Abbiamo già parlato dell’idea di investitori  ‘che si arrampicano sulla scala del rischio’, che acquisiscono asset sempre più rischiosi ma mano che i rendimenti a disposizione calano.

Il grafico seguente illustra il concetto: si può notare che il rendimento è sceso al di sotto del 5% su asset di rischio negli Stati Uniti mentre i tassi sono rimasti a zero (anche se le obbligazioni high yield sono successivamente tornate al di sopra di questo livello).

Argentina: Gli investitori hanno troppa fame di rendimento? O sono troppo segnati dalla storia?

I titoli sovrani dei Paesi Emergenti (EM) denominati in dollari statunitensi sono forse l’ultimo tassello del domino a cadere? Sarebbe comprensibile. Il possesso di obbligazioni EM emesse in dollari USA dal 2014 ha rappresentato un’esperienza positiva. Le performance sono state paragonabili con quelle dell’S&P 500, e senza i fastidiosi sbalzi dovuti a volatilità di breve termine.

Argentina: Gli investitori hanno troppa fame di rendimento? O sono troppo segnati dalla storia?

Di fatto, sulla base di performance mensili, le obbligazioni sovrane EM denominate in dollari USA si sono comportate in buona parte come obbligazioni societarie USA con rating simile.

Argentina: Gli investitori hanno troppa fame di rendimento? O sono troppo segnati dalla storia?

Charles de Quinsonas del Bond Vigilantes ha discusso la performance analogamente solida delle obbligazioni quasi-sovrane  e l’ascesa di quest’asset class. Date tali dinamiche sarebbe facile credere che gli investitori stiano semplicemente guardando a rendimenti di livelli elevati, performance passate, e nient’altro. Ma questo vale anche per l’Argentina?

Argentina: Dare un prezzo all’ignoto

Il ritorno di un governo sui mercati obbligazionari internazionali ci ricorda le difficoltà nel valutare le obbligazioni sovrane. Tutta una serie di dinamiche influenza la capacità di una nazione e la sua volontà di pagare, e il modo in cui il mercato percepisce questi elementi è anch’esso influenzato dal contesto più ampio. Quando un Paese è stato fuori dal mercato a lungo quanto l’Argentina, si perde anche il vantaggio di aver osservato il comportamento passato delle obbligazioni e pertanto si deve far riferimento ai primi principi.

Ciò dovrebbe essere una buona cosa, in quanto la convinzione che la storia possa dirci molto di quanto accadrà in futuro è uno degli errori peggiori e più comuni tra gli investitori.

Nel caso dell’Argentina, si possono fare a riguardo alcune osservazioni interessanti. In assenza di una storia recente, gli investitori sembrano soddisfatti di aver prezzato le obbligazioni a un rendimento paragonabile con altre obbligazioni sovrane con lo stesso rating (e con obbligazioni societarie USA con un rating simile, anche se queste tendono ad avere una duration inferiore).

Argentina: Gli investitori hanno troppa fame di rendimento? O sono troppo segnati dalla storia?

Tuttavia, alcune valutazioni semplicistiche di solvibilità suggeriscono che l’Argentina sia in una posizione migliore rispetto ad alcuni suoi vicini con rating simili, e molti altri Paesi al mondo.

Argentina: Gli investitori hanno troppa fame di rendimento? O sono troppo segnati dalla storia?

Ciò non sorprende, in quanto la nazione non ha potuto emettere obbligazioni per 15 anni e si è trovata in stato di inadempimento su quasi tutti i suoi prestiti.

Argentina: Gli investitori hanno troppa fame di rendimento? O sono troppo segnati dalla storia?

È un’analisi eccessivamente semplicistica, abbiamo già (usando il Giappone come caso di studio) parlato di come i livelli di debito non sempre ci offrono molte informazioni relative a rendimenti dei bond o probabilità di default. Tuttavia, le tendenze incoraggianti della politica monetaria non andrebbero trascurate, né il fatto che la fiducia nella capacità sovrana di pagare possa spesso determinare il suo stesso avverarsi.

Nel caso dell’Argentina, l’ipotesi che gli investitori stiano trascurando i fondamentali per via delle incertezze associate a un default precedente è tanto probabile quanto quella che essi stiano andando ciecamente a caccia di rendimento.


Il valore degli investimenti è destinato a oscillare, determinando movimenti al rialzo o al ribasso dei prezzi dei Fondi, pertanto è possibile che non si riesca a recuperare l'importo originariamente investito.