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Una curva del rendimento invertita…perché il mercato ha già fatto il lavoro della Fed per suo conto

Ieri, la curva del rendimento USA si è invertita. Il rendimento sui Treasury a 3 anni è stato temporaneamente (un battito di ciglia) inferiore rispetto alle loro controparti a due anni. A quanto pare, un evento degno di nota.

Molti sono preoccupati perché una curva dei rendimenti invertita è stata spesso foriera di un’imminente recessione. E anche se i commentatori guardano tipicamente ad altri spread (di solito dieci anni rispetto a due anni), questa è la prima parte della curva a essersi invertita negli ultimi tempi e potrebbe suggerire la necessità di tagliare i tassi relativamente nel breve termine.

Tuttavia, come sempre, non possiamo semplicemente prendere come punto di riferimento un indicatore, un parametro di valutazione o dei dati. Dobbiamo fare un passo indietro e chiederci perché sono rilevanti. In che misura il tasso di riferimento influenza l’economia reale e un cambiamento dello 0,25% influenza la decisione di un individuo di prendere un prestito o la decisione di un’azienda di investire?

Queste sono le domande che dovrebbero porsi la Fed e i mercati. In fin dei conti, sono le ragioni per cui i tassi di riferimento sono stati modificati.

L’economia reale

Comprendere il meccanismo di trasmissione da una variazione del tasso monetario alle azioni di individui e istituzioni, è una cosa sempre complessa e in continua evoluzione.

Richard Woolnough ha descritto in passato in che modo le condizioni possano inasprirsi senza che la Fed alzi un dito. Abbiamo inoltre parlato dei pericoli di un’ossessiva fiducia nelle capacità della Fed di mettere a punto l’economia.

Possono chiaramente esserci anche sviluppi più importanti di modeste modifiche al tasso monetario ufficiale. Per esempio, ecco cosa è cambiato negli ultimi mesi:

In effetti, c’è stato un calo delle convinzioni su quanto la Fed dovrà inasprire i tassi nel breve termine. Il percorso implicito sul mercato dei tassi di politica monetaria (utilizzando la curva a termine) suggerisce ancora una maggiore probabilità di aumento dei tassi alla riunione di dicembre rispetto al non verificarsi dello stesso, ma rispetto alle previsioni di fine settembre, sembrano esserci minori probabilità di altrettanti aumenti entro il terzo trimestre del prossimo anno.

L’inversione dei rendimenti da due a tre anni implica chiaramente una possibilità non insignificante che la Fed debba rallentare nei prossimi anni.

In entrambi i casi, tuttavia, la variazione è modesta.

In ottobre, invece, i mercati del credito hanno registrato movimenti relativamente profondi.

Questi aggregati suggeriscono che tra settembre e novembre i costi di finanziamento del settore corporate statunitense sono aumentati di oltre l’1% per le società ad alto rendimento, e di 25 punti base per le società investment grade (all’incirca la stessa cifra corrispondente al calo dello spread a 2/3 anni).

Per un periodo più lungo, anche i singoli consumatori hanno registrato un inasprimento.

Jim Leaviss ha notato una recente riduzione dell’attività nel mercato immobiliare e automobilistico negli Stati Uniti. Ieri, la Fed di New York ha pubblicato il suo ultimo sondaggio sulle condizioni del credito, osservando delle condizioni di inasprimento.

Questi risvolti sono esattamente i motivi per i quali la Fed vorrebbe in primo luogo inasprire i tassi monetari. E se stesse già succedendo, la necessità di contrazioni è chiaramente ridotta. Potrebbe essere che abbiamo semplicemente sostituito un tipo di contrazione con un altro.

L’economia reale e il mercato

Può sembrare strano l’aver discusso così frequentemente della Fed e della curva dei rendimenti in questo blog, quando abbiamo spesso dato a intendere che non ci sia nulla di cui preoccuparsi.

Due sono le ragioni: In primo luogo, mentre l’impatto della Fed sull’economia reale sembra molto spesso sopravvalutato, l’impatto sui mercati non lo è.

La nostra convinzione è che gran parte del comportamento di mercato di quest’anno possa essere spiegato dal ruolo dei tassi a breve termine statunitensi , in quanto riflettono un tasso di sconto globale.

La comprensione di questi aspetti è una considerazione centrale per la valutazione dei prezzi degli asset.

In secondo luogo, non stiamo negando la possibilità che la Fed o i movimenti di mercato stessi inaspriscano le condizioni al di là di quanto l’“economia reale” possa gestire. Ciò è importante per la vita di tutti i giorni degli uomini e delle donne a livello globale e, cosa secondaria, per gli investitori.

“Sostenere il valore” di asset come le azioni implica poter in qualche modo saper stimare i futuri flussi di guadagno e l’errore di politica monetaria può invalidare questa situazione anche su orizzonti temporali più lunghi.

Le recessioni possono condurre alla perdita di ingenti importi di denaro, a prescindere da quanto a buon mercato si pensava fossero i propri asset.

Ciò che mettiamo in discussione è l’attenzione ossessiva rivolta a singole questioni come la politica della Fed, o a particolari parametri senza un’apparente considerazione di ciò che si cela dietro questi elementi.

Dobbiamo prestare molta attenzione a queste variabili, ma non a scapito di tutto il resto.


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