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Qual è l’approccio giusto ai titoli di Stato per gli investitori ESG?

Spesso è più facile incorporare le considerazioni ESG nel processo di investimento a livello di singole società: queste infatti svolgono attività relativamente circoscritte con cui hanno un legame diretto, pertanto possiamo distinguere in modo piuttosto chiaro i settori che non vogliamo sostenere (inquinamento, gioco d’azzardo, fumo, alcol, ecc.) da quelli che invece ci interessano (salute, educazione, risorse rinnovabili).

L’investimento in titoli di Stato solleva invece questioni complesse. Quando nel 2017 Goldman Sachs ha acquistato titoli del governo venezuelano è stata fortemente criticata per il sostegno a un regime impopolare, mentre in occasione di altre crisi, gli investitori che vendevano titoli governativi (i primi “bond vigilantes”) talvolta sono stati accusati di punire in questo modo le popolazioni locali e sovvertire l’autodeterminazione.

Tale complessità, comunque, non è un buon motivo per tenersi alla larga dai titoli di Stato come categoria di investimento. Tanto per cominciare, è chiaro che qualsiasi governo svolge un ruolo di primo piano ai fini di quegli stessi fattori ESG che stanno a cuore agli investitori. Dal punto di vista finanziario, poi, i titoli di Stato rappresentano un’asset class che può contribuire in misura sostanziale al rendimento e alla gestione del rischio di portafoglio, attraverso posizioni di duration lunghe o corte, un aspetto particolarmente rilevante per molti fondi multi-asset che ambiscono a offrire proprietà di remunerazione e volatilità specifiche e costanti, in condizioni di mercato diverse.

Faccia a faccia con la complessità: dove possiamo fare la differenza?

L’ampia gamma di attività svolte dai governi implica che nessuno sarà esente da critiche, se l’esame in base ai criteri ESG viene effettuato in modo particolarmente rigoroso. Un caso ovvio sono i fondi destinati alla difesa, oppure la dipendenza di molti Paesi dalla produzione di carburanti fossili, ma è evidente che gran parte della spesa governativa sarà orientata a migliorare il tenore di vita della popolazione. Per esempio negli Stati Uniti, ovvero la nazione che spende più di ogni altra per la difesa, tuttora è l’assistenza sociale (secondo le stime approssimative attuali) la voce che assorbe la maggior parte della spesa pubblica. Il lavoro di David McCandless sulla visualizzazione dei dati aiuta a inquadrare queste informazioni nel contesto.

In quest’ottica, sembra inopportuno escludere qualsiasi investimento in Treasury USA semplicemente perché il governo svolge alcune attività non perfettamente allineate agli obiettivi ESG, come faremmo invece nel caso di un’azienda.

Al contrario, dobbiamo valutare se gli effetti netti della spesa governativa siano benefici, cosa non sempre facile, ma la difficoltà non può essere una scusa per evitare l’argomento.

Agnosticismo politico

Come dimostra l’esempio del Venezuela, esiste il rischio che l’investimento nel debito governativo possa essere percepito come avallo di una determinata posizione politica o come sostegno al sistema di potere vigente. A nostro avviso, atteggiamenti di questo genere sono da evitare. Prima di tutto, dobbiamo sempre cercare di rispettare i punti di vista diversi ed essere umili riguardo alla nostra capacità di “avere la risposta” per ogni problema di gestione sociale.

Come si vede nel grafico in basso (basato sulla metodologia MSCI per la classificazione ESG dei governi), nella valutazione delle istituzioni i livelli di corruzione, lo stato di diritto e i diritti umani sono aspetti di rilievo della componente “G” dell’acronimo.

Tuttavia, così come le decisioni di investimento devono essere esenti da preconcetti, le valutazioni della governance dovrebbero essere quanto più possibile slegate dalle convinzioni politiche individuali. Come abbiamo già scritto, le opinioni politiche polarizzate possono essere una fonte di condizionamento nelle decisioni di investimento, come lo sono in altre aree. Le reazioni emotive nei confronti di particolari argomenti o persone non svolgono alcuna funzione utile e prendere posizione sul piano politico attraverso gli investimenti può essere deleterio per i risultati. Per quanto sia difficile a volte tracciare una linea di demarcazione, le opinioni politiche non dovrebbero interferire con la valutazione della governance e delle strutture istituzionali.

Case study

Come possiamo utilizzare queste considerazioni? L’ambiente attuale offre vari esempi illuminanti. Nello specifico, ci sono tre mercati emergenti che risultano piuttosto appetibili, dal punto di vista dell’investimento, ma due di questi perdono gran parte dell’attrattiva appena entrano in gioco i fattori ESG. Spesso è difficile formulare un giudizio su questi temi nei mercati in cui manca trasparenza e i dati disponibili sono relativamente scarsi.

La Colombia si è inserita fra gli attori chiave sulla scena internazionale in termini di sostenibilità e contributo alla definizione degli Obiettivi di sviluppo sostenibile dell’ONU. L’Indonesia invece, nonostante il rating ESG complessivo di BB assegnato da MSCI e i fondamentali favorevoli, non dispone di politiche ambientali adeguate su temi come l’olio di palma e altri controlli analoghi a livello nazionale e internazionale. L’Egitto, da parte sua, si trova ad affrontare diverse criticità sul fronte della governance sociale: a prescindere da ogni giudizio sul regime attuale, le strutture istituzionali vigenti sono tali che le organizzazioni come Freedom House (ente indipendente che misura e verifica gli indicatori di libertà in tutto il mondo) considerano la nazione una dellemeno libere del mondo.

La valutazione di ogni governo dovrà prendere in esame una serie di aspetti specifici, in aggiunta alle forze tradizionali come l’inflazione, le politiche e gli impatti valutari.

Conclusione

Il grafico 2 illustra la gamma di aspetti da tenere presenti nel valutare i titoli di Stato in ottica ESG. Le agenzie di rating come MSCI (che fornisce punteggi ESG specifici, distinti dai rating di credito tradizionali) possono offrire spunti per la valutazione di questi fattori, che richiede però anche considerazioni qualitative e tutta una serie di altri input.

Un elemento importante da sottolineare è la probabilità di sovrapposizioni fra i criteri ESG e altri fattori rilevanti ai fini dell’investimento. Molte componenti della governance influiranno sulla capacità e la volontà dei governi di rimborsare il debito, come pure sui livelli di inflazione attesi in una determinata economia. Il tenore di vita, la qualità dell’assistenza sanitaria e il livello di istruzione incidono in misura sostanziale sulla produttività e quindi sulla crescita a lungo termine di un Paese.

È facile liquidare i timori per l’ambiente come esagerati al momento, ma con il cambiamento climatico e il clima estremo potenzialmente in grado di generare effetti molto concreti sulla crescita, e Paesi come il Messico che hanno emesso di recente obbligazioni con scadenza a 100 anni, gli atteggiamenti di questo tipo sono molto meno diffusi.

In conclusione, i titoli governativi sono certamente più difficili da valutare in ottica ESG rispetto a quelli societari, ma il ruolo che svolgono in termini di opportunità di investimento e, soprattutto, di incidenza sul futuro del mondo, è troppo importante perché li si possa ignorare.


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